卫星化学(002648)：碳二碳三价差持续向好 24Q1业绩同比显著改善

投资要点


　　公司公告：2024 年一季度公司实现营业收入88.0 亿，同比下降7.0%，环比下降17.0%；实现归母净利润10.2 亿，同比增长46.6%，环比下降26.7%；实现扣非归母净利润10.6亿，同比下降24.5%，环比下降19.2%，符合我们的预期。


　　24Q1 丙烷原料价格回落带动C3 价差环比提升显著，下游需求表现仍待修复。根据万得数据，2024Q1Brent 原油均价为81.8 美元/桶，环比下跌1.3%，受油价回落和季节性影响，丙烷原料价格也有所下行，带动C3 产品价差环比明显提升。C3 业务方面，根据万得数据，我们计算2024Q1 国内丙烷脱氢、聚丙烯与丙烷、丙烯酸与丙烷、丙烯酸与丙烯、丙烯酸丁酯与丙烷、正丁醇价差分别为100 美元/吨、1337 元/吨、1619 元/吨、1030 元/吨、2322 元/吨，分别环比+54 美元/吨、+376 元/吨、+383 元/吨、+130 元/吨、+337元/吨。开工方面，根据隆众资讯数据，剔除过年影响，24Q1 国内丙烯酸行业平均开工率约为56.4%，环比23Q4 基本持平。目前丙烯酸国内下游需求表现仍偏弱，但在出口订单增加以及国内部分装置停车检修的影响下，市场供应缩减，产品价格表现坚挺，带动丙烯酸盈利环比修复。预期未来随着下游需求回暖，C3 价差有望持续改善。


　　24Q1 美国天然气价格下降带动乙烷价格回落，C2 产品价差持续向好。根据万得数据，24Q1 NYMEX 天然气均价为2.1 美元/百万英热，环比回落29%。乙烷价格与天然气走势较为相关，天然气价格回落带动乙烷价格持续走低。根据彭博数据，我们计算2024Q1 乙烷MB 均价为144 美元/吨，同环比分别下降41、27 美元/吨.价差方面，我们计算24Q1乙烷与乙烯价差、乙二醇与乙烯价差、苯乙烯与纯苯和乙烯价差分别为733 美元/吨、12元/吨、190 元/吨，分别环比+86 美元/吨、+256 元/吨、-156 元/吨。目前乙烷原料价格已经回落至历史低位，截至4 月19 日当周乙烷MB 均价为142 美元/吨，同比下降14.9美元/吨。考虑到美国乙烷价格与天然气价格紧密相关，且今年美国天然气供需保持宽松状态，海外天然气价格预计底部震荡。今年美国乙烷供应过剩的背景下，C2 价差有望维持较高盈利。


　　公司24Q1 期间费用率同比有所提升，主要系研发费用增加较多。2024Q1 公司期间费用率达到9.2%，同比提升1.9pcts，主要由于研发费用增加较多。24Q1 公司研发费用、管理费用、销售费用和财务费用同比分别+43%、+12%、-3%、-3%，其中研发费用大幅增加主要因为公司正在积极布局下游多个高端新材料项目，研发财务费用预计有一定提升，而财务费用下降主要系利息费用同比下降6%。


　　α-烯烃、POE、EAA 等高端新材料在建产能为公司带来长期成长性。根据公司公告，在建项目方面：1）80 万吨/年多碳醇项目计划于今年二季度陆续投料试生产；2）与韩国SK集团合作的4 万吨EAA 一期项目顺利开工，并新增签约二期5 万吨装置；3）总投资约257亿元的α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目顺利签约，采用自主研发的高碳α-烯烃技术，向下游伸高端聚烯烃（mPE）、聚乙烯弹性体（POE）、润滑油基础油（PAO）、超高分子量聚乙烯（UHMWPE）等新材料延伸。目前α-烯烃工业试验项目已经完成，产业化进程持续推进，装置POE 中试开展顺利，预计项目将在今年开工建设。我们预期有望在25 年底开始陆续建成投产，成为公司未来业绩增长的主要动力。


　　投资分析意见：考虑到公司在建项目较多为其带来长期成长性，同时C2、C3 主业价差环比皆有修复，我们维持公司2024-2026 年盈利预测为54.6、65.9、89.4 亿，对应PE 估值为12X、10X、7X。我们认为公司C2 与C3 一体化产业链布局完善，在建项目为公司提供持续成长性，维持“买入”评级。


　　风险提示：项目进度不及预期，油价大幅波动，乙烷丙烷价格大幅上涨。

□.刘.子.栋./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司