拓普集团(601689)系列点评四：利润持续向上“车+机器人”协同

事件概述：公司披露2023 年报：2023 年实现营收197.01 亿元，同比+23.18%；归母净利润21.51 亿元，同比+26.49%；扣非归母净利润20.21 亿元，同比+22.07%；其中2023Q4 实现营收55.49 亿元，同比+13.49%，环比+11.17%；归母净利润5.54 亿元，同比+12.62%，环比+10.05%；扣非归母净利润5.20 亿元，同比+8.05%，环比+9.94%。


　　客户销量增长&新业务放量 公司利润持续向上。公司2023 营收同比+23.18%，其中2023Q4 营收同比+13.49%，环比+11.17%。我们判断同环比增长主要来自：1）下游客户拓展及销量增长，公司在国内市场与华为-赛力斯、理想、奇瑞、长城、小米、比亚迪、吉利等车企的合作进展迅速，单车配套金额不断提升；海外市场与美国的创新车企A 客户以及FORD、GM、STELLANTIS等传统车企均在新能源汽车领域展开全面合作；2）新业务放量，公司IBS 项目、EPS 项目、空气悬架项目、热管理项目、智能座舱项目分别获得一汽、吉利、华为-赛力斯、理想、比亚迪、小米、上汽、东风等客户的订单，为公司长远发展奠定基础。2023 年扣非归母净利润20.21 亿元，同比+22.07%，其中2023Q4 扣非归母净利润同比+8.05%，环比+9.94%，环比持续增长主要系公司持续推进战略落地，提升运营能力，降低各项成本，经营绩效持续提升。


　　公司2023 年毛利率达23.03%，同比+1.42pct，其中2023Q4 毛利率24.10%，同比+4.24pct，环比+1.43pct，分产品看，内饰功能件、锻铝控制臂、橡胶减震产品、热能管理相关产品均实现不同程度的毛利率提高。费用方面，2023 年研发费用达9.86 亿元，同比+31.39%，对应研发费用率同比+0.32pct至5.01%，研发费用增长主要系公司空气悬架系统、智能座舱执行器、IBS、EPS等项目相继量产，且产品线仍在不断增加。2023 年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比-0.07pct、+0.11pct、+0.52pct 至1.31%、2.76%、0.44%。


　　平台型Tier0.5 剑指全球汽配龙头。客户+：战略绑定特斯拉和造车新势力，进军全球供应体系。智能电动时代，依托公司QSTP 所形成的核心竞争力，与国际、国内创新车企及主要传统整车厂建立稳定合作关系，先后伴随通用、吉利成长，目前战略绑定特斯拉、开启新一轮成长，同时已进入福特、FCA、LUCID、戴姆勒、宝马、大众、奥迪本田、丰田等全球供应体系。顺应行业电动智能变革，公司积极与RIVIAN、蔚来、小鹏、理想、比亚迪、吉利新能源、赛力斯等头部造车新势力合作，探索Tier0.5 级的合作模式，为客户提供全产品线的同步研发及供货服务，国际战略不断加速。此外公司汽车电子类业务迎来收获期，闭式空气悬架系统、智能刹车系统IBS、电动转向系统EPS、智慧电动门系统等项目逐步量产落地，为“科技拓普”做出重要贡献。


　　产品+：八大产品线，打造平台型企业。公司Tier0.5 级创新型商业模式继续快速发展，针对头部智能电动车企的单车配套价值不断提升，现已拥有8 大系列产品：汽车NVH 减震系统、内外饰系统、车身轻量化、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统，具备线控底盘一站式解决方案能力、完整的热管理模块及核心零部件自研自制能力，单车配套金额达3 万元并具备持续扩展空间。


　　积极布局机器人 具身智能星辰大海。特斯拉Bot 可沿用智能汽车芯片、算力、算法提升感知、决策、控制能力，同时分摊开发成本，复用车端供应链实现降本。特斯拉鲇鱼效应下，机器人行业有望类智能电动车行业发展，技术成熟+成本下降带来的质变将推动人形机器人全面渗透。据世界银行数据，我们测算全球劳动人口约34.5 亿人，假设人形机器人单价25 万元，如果其中11.6%的劳动者被机器人取代，则人形机器人的全球市场可达100 万亿元。运动执行器是机器人的核心部件之一，公司研发的机器人直线执行器和旋转执行器，已多次向客户送样，获得客户认可及好评，根据公司2023 半年报，项目预计2024Q1 开始量产爬坡，初始订单为100 台/周。2024 年1 月4 日公司公告拟投资50 亿元（其中固定资产30 亿元）、规划用地300 亩用于机器人电驱系统研发生产基地项目，1 月8 日实现2 条电驱系统生产线投产，年产能为30 万套电驱执行器，新增产能已启动规划设计。


　　投资建议：公司是特斯拉产业链高业绩弹性标的，凭借行业领先的客户拓展和产品拓展能力，有望在电动智能化变革下崛起成为自主零部件龙头；当前机器人产能逐渐建设，有望在新业务领域逐渐贡献增量。看好公司主要客户需求变化和轻量化、智能驾驶系统、热管理系统、机器人执行器业务的成长性，以及规模效应驱动利润率的提升， 预计公司2024-2026 年收入为275.05/361.02/430.27 亿元，归母净利润为28.03/38.27/46.39 亿元，对应EPS 为2.41/3.29/3.99 元，对应2024 年4 月22 日51.50 元/股的收盘价，PE分别为21/16/13 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：特斯拉销量不及预期；机器人业务进展不及预期；竞争加剧；原材料成本上升等。

□.崔.琰    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司