中国中免(601888)：库存水平显著优化 毛利率持续稳步提升

核心观点


　　2024Q1 公司实现营业收入188.07 亿元，同比-9.45%，利润总额为29.10 亿元，-7.8%，归母净利润23.06 亿元，+0.25%，与快报基本一致。截止一季度末，公司存货同比大幅下降33%至175.93亿元，存货周转天数139 天，同比下降26 天，库存水平改善明显。24Q1 公司整体毛利率为33.31%，同比大幅增长4.31pct，环比23Q4+1.27pct。公司对价格体系及全公司一盘货策略严格把控执行，毛利率自去年初起稳步提升。海南地区新海港去年表观已基本盈亏平衡，海棠湾C栋开业后A栋精品今年将继续升级新建，同时机场口岸部分业务逐步修复，公司今年将进一步聚焦毛利率及利润总额，预计盈利能力将保持稳健。


　　事件


　　公司发布2024 年一季度业绩：2024Q1 公司预计实现营业收入188.07 亿元，同比-9.45%，归母净利润23.06 亿元，同比+0.25%，扣非净利润22.99 亿元，同比+0.15%,与前期快报基本一致。


　　简评


　　毛利率持续修复，库存进一步改善


　　2024 年一季度公司整体毛利率为33.31%，同比增长4.31 个百分点，环比23Q4 毛利率同样上升1.27pct。公司对价格体系及全公司一盘货策略严格把控执行，市场地位逐步稳固下并不会采用价格战来进行引流，同时在采购端与品牌商对汇率进行提前锁定防止汇率波动风险，毛利率自去年初起稳步提升，公司今年将重点聚焦毛利率及利润水平上。截止2024Q1，公司存货175.93 亿元，同比大幅下降32.69%，环比去年Q4 下降16.45%，存货周转天数139 天，同比下降26 天，库存水平改善明显。2024Q1 公司经营性现金流净额为53.02 亿元，截止季度末公司在手货币资金363.87亿元，2023 年报公司加大了分红比例，后续自有资金可充分覆盖项目建设，现金流水平健康。


　　有效税率预计下降明显，各口岸逐步恢复盈利


　　2024Q1 公司销售费用率为12.84%，同比提升2.98 个百分点；管理费用率为2.53%，同比增长0.38 个百分点；财务费用率为　　-0.66%，同比增长0.83 个百分点。一季度公司利润总额为29.10 亿元，-7.8%，实际有效所得税率16.3%（去年Q1 为21.9%，相对较高），同时公司少数股东利润本季度下降22.1%至1.29 亿元，预计与公司对部分口岸少数股东进行清理有关。综合作用下使得公司扣非净利润率达到12.22%，为自2022Q3 以来的单季度最高。


　　投资建议：维持盈利预测，我们预计2024-2026 年实现归母净利润80.81 亿元、92.92 亿元、102.65 亿元，当前股价对应PE 分别为18X、16X、14X，维持“增持”评级。


　　风险分析


　　1、相关物业及供应链建设不及预期：由于公司经营需投资建设的项目较多，并运营众多商业体，若相关物业及供应链建设不及预期，客流培育效果不及预期，则带来业绩风险；2、海南市场竞争变化：公司众多项目与海南自贸港的发展相关，海南商业环境得到快速提升，若海南市场竞争格局产生重大变化，则或会对公司经营产生风险。


　　3、整体消费环境：若整体消费力不足，离岛免税渗透率及客单价较难提升，长期消费回流空间有限，则可能影响长期收入和业绩。

□.刘.乐.文./.于.佳.琪./.陈.如.练    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司