阳光电源(300274)：减值影响2023年4季度业绩 毛利率创新高推动2024年1季度超预期

减值影响2023 年4 季度业绩，毛利率创新高推动2024 年1 季度超预期：


　　公司2023 年营收/归母净利887/94.4 亿元（人民币，下同），净利接近业绩预告（93-103 亿元）下限，同比增长79%/162%，其中2023 年4 季度营收/净利258/22.2 亿元，同比增长43%/45%，计提减值14.5 亿元。2024 年1 季度实现营收/归母净利126/21.0 亿元，同比增长0.3%/39%，净利高于我们预期5%，毛利率创出36.7%的单季新高，同比/环比提高8.7/8.0 百分点。去年销售/管理/研发/财务费用率7.2%/1.2%/3.4%/0%，同比-0.7/-0.3/-0.8/+1.2 个百分点。每股派息0.965 元并转增0.4 股，派息比率15%，同比提高6 个百分点。


　　各业务齐头并进，毛利率均大幅提升：2023 年逆变器收入277 亿元，同比增长61%，其中光伏逆变器超250 亿元，光伏逆变器/风电变流器发货130/32GW，增长69%/40%，毛利率37.9%（其中光伏逆变器39.2%），同比提高5.5 个百分点，其中下半年36.8%，同比/环比+3.1/-2.7 个百分点；储能系统收入178 亿元，增长76%，发货10.5GWh，增长36%（其中大储超9GWh，增长30%，户储11 万套，增长120%），低于我们预期，市占率下降主要是由于公司放弃国内大量低价订单，单价则上涨约30%，公司预计2024 年发货将超20GWh，增长超90%，市占率将明显回升。储能系统2023 年毛利率37.5%，同比提高14.2 个百分点，其中下半年高达43.7%，同/环比+19/+13.1 个百分点，我们认为原材料价格大跌尚未充分传导至终端或是重要原因；新能源投资开发收入247 亿元，同比增长113%，毛利率16.4%，同比提高 4.6 个百分点，其中下半年18.5%，同比/环比+8/+7 个百分点。去年海外毛利率高达41.6%，同比提高14.2 个百分点。2024 年1季度逆变器收入同比有所增长，储能系统、新能源投资开发收入略有下降。


　　维持买入：由于2024 年1 季度业绩超预期，我们上调2024 年盈利1%，但由于储能系统出货低于预期，下调2025 年盈利2%。基于17 倍2024 年市盈率，目标价略下调至124.5 元（原125.5 元）。公司市盈率为逆变器板块最低且低于过去5 年平均50%以上，存在估值修复空间，维持买入。

□.文.昊./.郑.民.康    .交.银.国.际.证.券.有.限.公.司