汤臣倍健(300146)：基数扰动 费投加大

事件：


　　公司发布2024 年第一季度报告，24Q1 公司实现营收26.46 亿元，同比-14.87%；归母净利润为7.27 亿元，同比-29.43%。


　　高基数扰动，收入端承压


　　分品牌来看，24Q1 公司主品牌“汤臣倍健”实现收入15.45 亿元，同比下降17.74%；大单品健力多实现收入3.73 亿元，同比下滑2.06%；益生菌国内品牌Life-space 实现营收1.20 亿元，同比下降29.48%；海外品牌LSG实现营收2.53 亿元，同比下降5.08%（按澳元口径为0.54 亿澳元，同比下滑4.74%）。分渠道拆分，24Q1 公司线下渠道实现收入17.22 亿元，同比下滑7.55%，线上渠道实现收入9.09 亿元，同比下滑26.53%。23Q1 消费场景修复、销售活动恢复，保健品终端需求走强，汤臣当季度营收及利润均实现高双位数增长。高基数扰动下，24Q1 数据表现较为疲软，其中免疫相关的主品牌及益生菌下滑幅度更大。撇除高基数影响，公司相较2022Q1 收入端实现16.04% 的增长， 其中主品牌/ 健力多/life-space 同比分别+19.58%/-10.98%/23.71%。


　　费投加大，布局未来


　　24Q1 公司毛利率为69.90%，同比-0.42pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率为31.20%/4.75%/1.19%，同比+6.57/1.45/0.28pct，24Q1 公司净利率为27.17%，同比-6.61pct。我们认为销售费用率走高或系线上渠道费用投放加大以及终端活动增加所致。加大线上渠道投流虽带来费用端短期承压，但为公司战略转型必经之路，后续有望逐步转化为收入。


　　盈利预测、估值与评级


　　公司为国内VDS 行业龙头，夯实线下基础，发力线上渠道建设。短期战略转型期难免阵痛，但在中长期老龄化背景下公司有望持续受益。我们预计公司2024-2026 年收入为103.21/113.51/124.71 亿元，同比增速分别为+9.72%/9.98%/9.87%，归母净利润为19.39/21.67/24.23 亿元，同比增速分别为10.97%/11.84%/11.81%，EPS 分别为1.14/1.27/1.42 元/股，给予公司2024年20倍PE，对应目标价22.79元，维持“买入”评级。


　　风险提示：产品质量和食品安全风险、线下渠道竞争优势弱化的风险、市场竞争加剧的风险等。

□.刘.景.瑜./.邓.洁    .国.联.证.券.股.份.有.限.公.司