神州细胞(688520)：重组VIII因子持续高增长 全年业绩有望持续释放

投资要点：


　　24 年一季度营业收入6.13 亿元，重组八因子放量超预期24 年Q1 收入6.13 亿元，同比增长86.3%，归母净利润7420 万元，同比增长148.49%，扣非归母净利润1.57 亿元，同比增长368.26%。


　　24 年第一季度首次实现由亏转盈，全年有望业绩利润持续高增长。


　　2022 年国内血友病A 预计就诊渗透率仍不足20%，且患者人均用药水平仅5-6 万IU，尚未达到国际预防治疗最低标准，仍有很大的改善空间。安佳因在2023 年京津冀药品带量采购中降价22%，目前约2元/IU，我们认为在国内市场降价利于更多患者有能力治疗，预计安佳因将保持快速放量，持续提升市场份额。公司安佳因出海有很大的产能和成本优势，预计2025 年安佳因开始境外上市后，海外占领市场份额的确定性较强，带来业绩增量。


　　销售费用快速提升，24 年产品矩阵有望贡献业绩增量24Q1 销售费用1.25 亿元，同比+73.42%。单抗产品CD20 抗体+阿达木单抗+贝伐珠单抗生物类似药获批进入医保首年，销售费用快速提升。3 款单抗产品各具特点，潜在空间仍有待挖掘。随着销售团队逐步壮大，产品矩阵将为公司贡献新的业绩增量。


　　研发费用增速放缓，多个具备竞争力的在研管线推进临床研发投入2.44 亿元，同比-9.45%，增速有所放缓。由于2023 年越3.7 亿元投入新冠疫苗研发，我们预计24 年全年研发费用同比23 年会有所下降。截至23 年底公司研发人员855 人，占公司总人数的比例36.65%。主要在研管线包括14 价HPV 疫苗（两个月完成了1.8 万受试者入组）、同类最佳的IL-17A 单抗国内II 期临床、CD38 单抗获批临床、CD20/CD3 双抗获批临床等。


　　盈利预测与投资建议


　　我们预计24-26 年公司营收28.0/38.0/46.5 亿元, 增速为48%/36%/22%； 由于研发投入超预期， 将24-26 年公司净利润由4.1/7.9/11.7 亿元调整为3.1/6.9/10.5 亿元，增速为177%/124%/54%。给予公司2024 年10 倍PS，合理市值为280 亿， 对应目标价格为62.84元， 维持“买入” 评级。


　　风险提示


　　产品国内销售不及预期的风险；安佳因出海不及预期；产品研发不及预期；市场竞争加剧导致利润水平不及预期。

□.盛.丽.华    .华.福.证.券.有.限.责.任.公.司