洋河股份(002304)：1Q24实现平稳增长 改革成效仍待显现

2023&1Q24 业绩低于我们预期


　　公司2023 年实现营业收入331.26 亿元，同比+10.04%；实现归母净利润100.16 亿元，同比+6.80%。1Q24 实现营业收入162.55 亿元，同比+8.03%；实现归母净利润60.55 亿元，同比+5.02%；实现扣非归母净利润60.50 亿元，同比+6.79%。公司2023 年及1Q24 业绩低于我们预期，主因中高档酒销售低于我们预期。


　　发展趋势


　　2023 年中高档酒收入增速趋缓，双沟低基数下增长亮眼。2023 年中高档酒收入285 亿元/同比+8.8%，普通酒收入39.5 亿元/同比+20.7%，其中2H23 中高档酒和普通酒收入分别同比-5.4%和+61.7%，主因M6+、海之蓝等产品受市场需求影响增速承压，我们估计天之蓝及水晶梦增长优于中高档酒整体；百元以下产品低基数下增长较快。2023 年双沟酒业实现营收38亿元/同比+75%、净利润26 亿元/+25%，贡献收入增量。2023 年毛利率同比+0.6ppt 至75.25%，销售费用率同比+2.4ppt 至16.3%，主因扫描红包等消费者端费用投放增加，净利率同比-0.9ppt 至30.25%。分区域看，2023年江苏省内收入144 亿元/同比+8%，省外收入181 亿元/同比+12%。


　　1Q24 公司营收平稳增长，费用投入拖累利润表现。我们估计春节期间水晶梦在省内宴席市场有不错表现，M6+和海之蓝仍处于市场调整阶段。4 月1日起，M6+出厂价上调20 元/瓶，我们认为主要为梳理价格体系、蓄力未来良性增长。1Q24 毛利率同比-0.6ppt 至76%，销售费用率同比+1.1ppt 至8.5%，主要系今年春节旺季为促进动销以及抢占竞品市场份额而增加消费者红包等费用投入，管理费用率同比-0.9ppt 至2.85%，净利率同比-1.1ppt至37.3%。1Q24 销售收现129 亿元/同比+25%，合同负债58 亿元/同比-16.6%，主因受市场需求环境影响经销商回款积极性一般。


　　公司自今年年初新领导班子上任后，对省内省外的销售组织推进改革，产品战略进一步清晰。2023 年公司分红率提升10ppt 至70%，目前股息率达4.5%。公司在年报中表示2024 年目标是力争营业收入同比增长5-10%，我们认为公司在江苏和省外具备较深厚的品牌和渠道基础，且蓝色经典产品结构均衡，双沟亦在逐步起势，我们预计公司达成收入目标的确定性较高。


　　盈利预测与估值


　　由于公司部分市场仍处于调整期，我们下调2024 年净利润14.6%至104 亿元，引入2025 年净利润预测115 亿元，由于宏观经济与省内竞争压制公司估值，下调目标价19%至128 元，对应2024/25 年18.5x/16.8xP/E，现价对应2024/25 年14.5x/13.1xP/E，有28%上行空间，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　M6+动销不及预期，水晶梦动销不及预期，宏观经济修复慢于预期。

□.王.文.丹./.祝.美.学    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司