联影医疗(688271)：高端突破&海外拓展 2024增长可期

投资要点


公司发布2023 年报及2024 一季报，2023 年收入114.11 亿元，同比增长23.5%；归母净利润19.74 亿元，同比增长19.2%。2024Q1，公司收入23.50 亿元，同比增长6.2%；归母净利润3.63 亿元，同比增长10.2%。我们认为，随着公司高端产品及海外市场的持续突破，有望拉动公司2024 年收入持续较高增长。


成长性：高端突破&海外拓展，2024 年收入有望持续较高增长（1）新品持续拓展，国内中高端以及超高端产品有望持续快速增长。2023 年，公司国内收入97.3 亿元，按2023 年国内新增市场金额口径，公司PET/CT、PET/MR 及XR 产品，均排名行业第一，CT、MR 及RT 产品排名行业前列，中高端以及超高端产品实现快速增长及重要突破。2023 年公司研发投入持续增长，占比16.8%，同比增长0.94pct，2023 年公司共计20 余款软硬件产品新获NMPA 认证。包括全新一代PET/MR uPMR890、全新一代智能后处理平台uOmnispace等，我们认为，即使院内中标情况可能短期影像收入增长，但在公司持续创新带来中高端产品力持续提升以及国产替代等政策驱动下，公司国内收入有望长期持续快速增长。


（2）海外拓展加速，构建新增长曲线。2023 年公司境外收入16.8 亿元，同比增长55.7%（远高于总收入同比增速）；境外收入占比14.7%，同比提升3.0pct，其中高端设备增长迅猛。2023 年，公司在境内外54 个国家和地区，累计取得产品注册证或质量管理体系认证超700 张，其中45 款产品获得CE 认证，44 款产品获得FDA 认证。我们认为，随着公司产品，尤其是中高端产品在海外推广加速、市场认可度逐步提升，有望打开公司收入天花板，拉动整体收入高增长。


盈利能力：新品研发&海外推广持续，净利率或将略降（1）2024-2026 年毛利率有望提升。2023 年公司毛利率48.48%，同比提升0.11pct；2024Q1 毛利率49.57%，同比下降0.69pct，整体看来公司毛利率处于相对稳定水平。2023 年，随着中高端产品持续放量以及维修服务收入占比提升（由2022 年的8.1%提升至9.4%，维修服务2023 年毛利率61.7%，远高于整体毛利率），整体毛利率略有提升。2024-2026 年我们认为随着公司中高端持续拓展以及装机量的提升带动维修服务收入占比提升，有望拉动整体毛利率提升。（2）研发投入&海外推广持续，净利率或略降。2023 年公司净利率17.33%，同比下降0.53pct，销售费用率（同比提升1.4pct）与研发费用率（同比提升1.0pct）持续提升。我们认为，2024 年随着公司研发推进与海外拓展持续销售费用率与研发费用率或仍将有所提升，净利率或将略降。


盈利预测与估值


综合上述假设， 我们认为公司2024-2026 年营业总收入分别为136.57/167.88/207.79 亿元，分别同比增长19.68%、22.92%、23.78%；归母净利润分别为22.66/26.77/34.71 亿元，分别同比增长14.75%、18.15%、29.67%，对应EPS 分别为2.75/3.25/4.21 元，对应2024 年47 倍PE，维持“增持”评级。


风险提示


国内外政策变动的风险；新品商业化不及预期的风险；关键核心技术被侵权的风险。

□.孙.建./.司.清.蕊    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司