滨江集团(002244)：经营性利润规模翻倍 减值压力释放

核心观点：


　　减值拖累全年业绩，核心净利率见底回升。公司披露23 年年报及24年一季报，23 年滨江实现收入704 亿元，同比+70%，营业利润51 亿元，同比-5%，归母净利润25 亿元，同比-32%。24Q1 营业收入137亿元，同比+36%，营业利润12 亿元，同比-11%，归母净利润7 亿元，同比+18%。23 年公司结算收入大幅增长，毛利水平维持高位，业绩下滑主要为43 亿元减值、投资收益下降10 亿元及税费计量影响，还原投资收益及减值后的核心净利率4.9%，同比+0.2pct，开始见底回升。


　　排名持续攀升，销售稳中有进。23 年公司销售金额1535 亿元，同比-0.3%，全国市占率1.3%，超过年初1%市占率的销售目标。据克尔瑞，滨江23 年销售排名第11，较22 年上升2 名，24Q1 继续升至第8。


　　投资聚焦杭州，强把控中合作拓展。23 年公司拿地金额567 亿元，杭州占比87%。合作拓展拉低23 年公司拿地权益比至44%，较22 年下行8pct，合作项目95%以上由公司操盘，滨江保持对项目的强把控。


　　资产负债表改善，融资成本下行。23 年滨江有息负债415 亿元，同比-22%，净负债率仅15%，同比下降40pct，现金短债比2.42，同比+0.75。融资成本压降0.4pct 至4.2%，公司经营安全性大幅提升。


　　盈利预测与投资建议。滨江于市场下行期维持稳中有进的销售表现，通过销售回款、压降负债实现资产负债表的大幅改善，公司目前可结算资源充足，且非杭州项目减值压力得到一定程度的释放，预计公司24-25 年归母净利润35 亿元、45 亿元，同比+39%、+27%，对应5.9x、4.7xPE。合理价值方面，我们根据23 年财报情况估算NAV 387 亿元，对应公司合理价值为12.44 元/股，维持“买入”评级。


　　风险提示。未来基本面表现不及预期；未来融资环境收紧，对于渠道管控更加严格，信贷投放量减少；供给侧改革出清影响情绪等

□.郭.镇./.李.怡.慧    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司