稳健医疗(300888)：2025H1业绩取得不凡表现 经营质量卓越

2025H1 公司收入同比+31%/归母净利润同比+28%。1）2025H1 收入为53.0 亿元，同比+31%；归母净利润为4.9 亿元，同比+28%；扣非归母净利润为4.6 亿元，同比+41%，业绩表现卓越。2）盈利质量：2025H1 毛利率同比-0.4pct 至48.3%，销售/管理/财务费用率同比分别-2.5/+0.6/+0.7pct 至23.7%/8.2%/-0.2%（我们判断销售费用率提升主要系业务占比变化）；综合以上，净利率同比-0.3pct 至9.8%。


　　2025Q2 公司收入同比+27%/归母净利润同比+21%。1）2025Q2 收入为26.9 亿元，同比+27%；归母净利润为2.4 亿元，同比+21%；扣非归母净利润为2.3 亿元，同比+24%。2）盈利质量：2025Q2 毛利率同比-1.5pct 至48.2%；销售/管理/财务费用率同比分别-2.1/+0.7/+0.6pct 至25.1%/8.1%/-0.4%；综合以上，净利率同比-0.5pct至9.5%。


　　消费品业务：核心品类健康增长，经营质量优秀。消费品业务持续推进新品迭代、折扣管控、降本增效，2025H1 业务收入27.5 亿元，同比+20%（其中Q1、Q2 分别同比+29%/13%，我们判断增速放缓主要系去年同期基数逐步提升）；毛利率58.6%，同比+1.7pct；营业利润率14.0%，同比+1.2pct。1）分渠道来看：2025H1 线上/线下门店/商超2024 年收入分别同比+24%/+3%/+63%，期末门店484 家（直营380 家/加盟104 家）。过去公司会员基数持续增加，2025H1 全域会员人数近6700 万人，较年初增长8%。2）分产品来看：2025H1 核心爆品干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰品类收入分别同比增长20%/68%/19%，其中Q1 分别同比+39%/+74%/+23%，Q2 分别同比增长7%/60%/16%，卫生巾表现依旧强势，棉柔巾增速有所放缓，我们期待公司产品精准营销成效继续显现，聚焦爆款单品，抢占消费者心智。


　　医用耗材业务：可比口径销售增速加快，盈利质量稳步有升。医用耗材业务2025H1 收入25.2 亿元，同比+46.4%（剔除并表GRI 带来的影响，可比口径同增13.2%，其中Q1/Q2 分别增长11.1%/15.3%，单季度环比提速）；营业利润率8.6%，同比+0.9pct。


　　1）分产品来看：核心品类快速发展，2025H1 手术室耗材（（剔除GRI）/高端敷料/健康个护收入分别同增18%/26%/27%。2）分地区来看：境外（剔除GRI）/国内医院/国内C 端2025H1 销售同比分别增长10%/16%/33%。①国内自有winner 品牌美誉度持续提升，渠道加深渗透，截至2025H1 末进驻OTC 药店数量近23 万家。②海外：并购GRI 后为海外业务打开成长空间，中长期打造全球一站式医用耗材平台。


　　营运表现基本正常。营运方面，2025H1 期末公司存货同比+33.9%至19.5 亿元，存货周转天数+2.8 天至128.4 天，应收账款周转天数-1 天至37.1 天，经营性现金流量净额3.4 亿元（约为同期归母净利润的0.7 倍）。


　　2025 年归母净利润有望持续释放。2025 年以来消费品业务及医用耗材业务（可比口径）同比均实现健康增长，考虑业务结构变化，我们综合估计2025 年公司收入有望快速增长23%、归母净利润有望在低基数下高速增长。


　　投资建议。公司医疗与消费板块协同发展，我们预计2025~2027 年归母净利润分别10.5/12.3/14.3 亿元，对应2025 年PE 为23 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：下游消费需求波动；国内市场竞争加剧风险；品类及门店扩张风险；海外业务不及预期。

□.杨.莹./.侯.子.夜./.王.佳.伟    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司