皇马科技(603181)：25H1业绩增长 重点项目投产在即

皇马科技发布半年报，2025 年H1 实现营收11.94 亿元（yoy+7.67%），归母净利2.19 亿元（yoy+14.67%），扣非净利2.13 亿元（yoy+15.81%）。其中Q2 实现营收5.91 亿元（yoy+2.32%，qoq-2.11%），归母净利1.17 亿元（yoy+13.72%，qoq+14.86%）。25H1 与我们前瞻预期基本一致（2.1 亿元）。


　　公司近年来持续优化产品结构，伴随在建项目投产，公司盈利能力有望进一步提升。我们维持前次业绩预测，并维持“增持”评级。


　　25H1 产销稳健增长，原料成本下行助力盈利空间释放


25H1 公司表面活性剂实现销量9.4 万吨，同比增长12%，平均售价同比-4%至1.27 万元/吨；其中战略新兴板块销量2.8 万吨，同比增长28%,平均单价同比-6%至1.21 万元/吨，功能性新材料树脂及高端功能性电子化学品等应用板块市场培育持续加速。据公司公告，25H1 公司主要原材料环氧丙烷/环氧乙烷采购均价分别-17.4%/-0.2%，受行业价差改善影响，25H1 公司毛利率同比+1.9pct 至27.1%，期间费用率同比-0.6pct 至6.7%。


　　25Q2 产品均价环比略有改善，在建项目投产在即


25Q2 公司表面活性剂实现销量4.7 万吨，环比-1%，平均售价环比基本持平；其中战略新型板块销量1.5 万吨，环比+5%，平均售价环比+2%。据百川盈孚，25Q2 环氧丙烷/环氧乙烷均价环比Q1 分别-5.6%/-5.3%，受益于成本端改善，公司Q2 毛利率环比Q1+0.9pct 至27.53%。截至8 月22 日，环氧丙烷/环氧乙烷价格环比Q2 均价分别变化+2.6%/-3.9%，原材料价格仍处相对低位。据公司公告，皇马开眉客年产 33 万吨高端功能新材料项目建设有序推进，一期16.85 万吨产能计划于25 年底逐步完成设备安装调试，26 年上半年开始试生产工作。在建项目的投产有望进一步增厚公司利润。


　　盈利预测与估值


　　我们维持公司前次业绩预测，预计公司25-27 年归母净利润为4.8/5.5/6.3亿元，同比增速分别为22%/14%/15%，对应EPS 为0.82/0.94/1.07 元。


　　结合可比公司25 年Wind 一致预期平均25xPE 估值，考虑公司表面活性剂低毛利传统产品较多，给予公司25 年21 倍PE（前值16x），目标价17.22元（前值13.12 元），维持“增持”评级。


　　风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。

□.庄.汀.洲./.张.雄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司