稳健医疗(300888)：上半年核心品类表现优异 双主业驱动成长

事件


　　公司2025H1 实现收入、归母净利润、扣非归母净利润53.0、4.9、4.6 亿元，同比分别+31.3%、+28.1%、+40.9%；其中Q2 实现收入、归母净利润、扣非归母净利润26.9、2.4、2.3 亿元，同比分别+26.7%、+20.7%、+23.9%。此外，公司拟派发中期股息0.45 元/股（含税），分红比率约53.3%。


　　消费：卫生巾维持高增，线上及商超渠道驱动增长


公司上半年消费板块收入同比+20.3%至27.5 亿元，Q2 收入同比约+13%至14 亿元，环比Q1 降速，主因棉柔巾Q2 受315 事件影响增速放缓。1）分产品，上半年卫生巾、干湿棉柔巾、成人服饰、婴童服饰用品收入分别同比+67.6%、+19.5%、+19.4%、+3.6%，奈丝公主及全棉时代品牌势能持续向上。2）分渠道，线上收入同比+23.6%至17.1 亿元，其中抖音渠道同比增长近100%，商超同比+63.2%实现高增，线下门店收入同比+2.8%，主因店效同比下滑，门店数较去年底净闭店3 家至484 家。


　　医疗：剔除GRI 并购Q2 收入环比提速，内生外延并举


公司上半年医疗板块收入同比+46.4%至25.2 亿元；剔除GRI 并表5.7 亿元，上半年收入同比+13.2%、Q2 同比+15.3%，环比提速。分品类，上半年手术室耗材（剔除GRI）、高端敷料和健康个护收入同比+18.0%、+25.7%、+26.9%；分渠道，国外（剔除GRI）、国内医院、C 端收入同比+10.4%、+16.2%、+33.2%。


　　营业利润率同比提升，所得税率影响下净利率基本持平


公司上半年毛利率同比-0.4pct 至48.3%，消费品、医用耗材毛利率分别同比+1.7、-0.7pct，营业利润率分别同比+1.2、+0.9pct；销售、管理、研发、财务费用率分别同比-2.5、+0.6、+0.1、+0.7pct，我们认为销售费用率下滑主因GRI 并表（ToB业务销售费用较低），财务费用因利息收入减少及GRI 利息支出略增。上半年归母净利率同比-0.2pct 至9.3%，主因子公司迁址导致所得税率同比+5.6pct 至19.7%。


　　看好公司双主业成长空间，维持“买入”评级


我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为111.1、128.0、145.9 亿元，同比分别+23.8%、+15.2%、+13.9%；归母净利润分别为10.1、12.6、15.0 亿元，同比+44.9%、+ 24.8%、+19.2%。EPS 分别为 1.73、2.16、2.57 元。维持“买入”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧，收购业务整合不及预期，终端需求不及预期，限售股解禁风险。

□.高.旭.和./.华.思.怡    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司