仙乐健康(300791)：新消费市场突破 内生净利率再提升

事件：公司发布2025 年半年报，25H1 实现营收20.4 亿元，同比+2.6%；实现归母净利润1.6 亿元，同比+4.3%；实现扣非归母净利润1.6 亿元，同比+3.3%。其中25Q2 实现营收10.9 亿元，同比+4.7%；实现归母净利润0.9 亿元，同比+1.1%；实现扣非归母净利润0.9 亿元，同比+5.5%。


　　中国区新消费市场取得亮眼突破，美洲关税压力下稳健增长。25H1 中国/ 美洲/ 欧洲/ 其他地区实现收入8.2/7.6/3.6/1.0 亿元， 同比-1.6%/+4.3%/+22.0%/-22.9%，其中中国区收入略降，但公司全面拥抱新消费趋势，新消费客户营收同比增速超过40%，占比提升至50%，取得亮眼突破；中国区大单品战略也取得成效，落地推广10 个大单品，储备25 个产品，在益生菌和抗衰赛道取得重大突破。25H1 公司美洲区域在关税扰动下仍取得稳健增长，欧洲市场实现双位数增长，其他地区收入因高基数有所下降。分剂型来看，25H1 软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品/硬胶囊/其他剂型收入同比+6.5%/+33.4%/-36.0%/+6.4%/-20.8%/+11.0%/-17.9%，片剂、硬胶囊、软胶囊、软糖增速更高。


　　内生业务净利率持续提升，BF 亏损小幅扩大。25Q毛2利公率司同比-0.1pct 至33.3%，我们判断主要受BF 毛利率波动影响。25Q2 公司销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+0.1/+1.0/-0.5/-0.3pct 至8.1%/11.1%/3.0%/1.8%，管理费用率提升我们预计主要与公司持续强化管理队伍、提升中长期竞争力相关。综合来看，25Q2 公司净利率同比-0.6pct 至7.3%。拆分来看，25H1 公司内生业务实现收入15.8 亿元，同比+2.6%；实现净利润2.2 亿元，同比+11.1%；内生业务净利率同比持续提升1.1pct 至14.1%。25H1 BF 实现收入4.6 亿元，同比+2.4%；实现净亏损0.9 亿元，同比小幅扩大。


　　25H2 中国区或加速增长，BFPC 寻求剥离、出售等改善盈利。展望25H2，中国区在低基数及新消费市场破局后，或迎来加速增长；海外市场有望保持高速扩张。利润端，我们认为公司内生净利率有望维持高位；此外公司公告拟为控股子公司Best Formulations PC LLC 寻求投资、剥离、出售或其他机会，BFPC 主要从事个人护理产品、美容产品的生产及销售，与公司保健品主业协同较小，我们预计BFPC 剥离或出售等将有利于实现业务高度聚焦，提升整体盈利能力，贡献报表端利润弹性。


　　投资建议：考虑到BF 短期亏损影响，略调整盈利预测，预期2025-2027年归母净利润3.7/4.7/5.6 亿元（ 前次为4.0/5.0/6.0 亿元）， 同比+14.7%/25.9%/18.3%，当前股价对应PE 为21/17/14x。


　　风险提示：行业竞争加剧，消费力恢复不及预期，大单品培育不及预期。

□.李.梓.语./.陈.熠    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司