今世缘(603369)：业绩出清调整 优化经营质量

事件


　　2025 年8 月25 日，今世缘发布2025 年半年度报告，2025H1 总营业收入69.51 亿元（同减5%），归母净利润22.29 亿元（同减9%），扣非净利润22.24 亿元（同减9%）。2025Q2 总营业收入18.52 亿元（同减30%），归母净利润5.85 亿元（同减37%），扣非净利润5.85 亿元（同减36%）。


　　投资要点


产品结构变动影响毛利，营收下降影响费用摊薄


2025Q2 毛利率同减0.2pct 至72.81%，主要系产品结构变化所致， 销售/ 管理费用率分别同增7pct/2pct 至19.02%/5.65%，主要系公司在外界消费环境承压下增加固定费投，营收下滑致使规模效应收缩，综合来看，盈利能力边际承压，净利率同减4pct 至31.58%。


顺应行业趋势开启调整，省内外战略延续


　　产品端，2025Q2 公司特A+类/特A 类/A 类/B 类产品营收分别为11.42/5.83/0.48/0.20 亿元， 分别同减32%/28%/40%/13%，次高端产品受场景萎缩影响明显。区域端，2025Q2 公司省内/省外营收分别为16.11/1.91 亿元，分别同减32%/18%，截至2025H1 末，公司经销商共1299 家，较年初净增加71 家，二季度省外表现相对优于省内，后续省内协同推进乡镇精耕，省外聚焦国缘品牌布局与培育工作，启动“四级市场”体系建设，强化市场开拓能力。


盈利预测


　　目前白酒行业消费承压，公司顺应市场趋势开启销售节奏调整，短期推进顺价去库，后续坚持周边核心市场布局，短期业绩出清后，经营健康度提升，关注全国化布局进度。根据2025 年半年报， 我们调整2025-2027 年EPS 分别为2.40/2.57/2.91（前值为2.95/3.24/3.60）元，当前股价对应PE 分别为19/17/15 倍，维持“买入”投资评级。


风险提示


　　宏观经济下行风险、四开增长不及预期、V 系列增长不及预期、省外扩张不及预期。

□.孙.山.山    .华.鑫.证.券.有.限.责.任.公.司