浙商证券(601878)：自营经纪驱动增长 并购开启崭新篇章

【投资要点】


　　8 月22 日，浙商证券发布2025 年半年报：2025H1 公司实现营收61.07 亿元，同比-23.7%；归母净利润11.49 亿元，同比+46.5%；年化加权平均ROE 6.42%，同比+0.72pct。Q2 单季度营收31.13 亿元，同比-24.4%，环比+4.0%；归母净利润5.93 亿元，同比+76.1%，环比+6.8%。营收同比下降，主要系期货公司现货销售收入减少导致公司其他业务收入下降。


　　自营和经纪贡献主要增量，资管业务有所承压。2025H1 经纪/投行/资管/信用/自营业务净收入分别为13.13/2.87/1.58/5.41/14.16 亿元，分别同比+29%/+0.3%/-24%/+35%/+146%，占整体营收比重分别为21%/ 5%/3%/9%/23%。Q2 单季度经纪/投行/资管/信用/自营业务净收入分别为6.22/1.62/0.89/2.94/9.59 亿元，分别同比+27%/+20%/-8%/+18%/+766%，环比-10%/+30%/+29%/+19%/+110%，占整体营收比重分别为20%/5%/3%/9%/31%。


　　1）受益市场交投活跃，经纪收入增长显著。2025H1 市场股票基金交易额同比+64%，新发“股+混”基金规模同比+119%。在此背景下，公司经纪业务收入13.13 亿元，同比+29%。其中，代理买卖证券/席位租赁/代销金融产品/期货经纪业务净收入分别为8.42/2.17/1.18/2.08 亿元，同比+66%/+18%/+19%/-24%。公司全面落实“开拓增量+激活存量”业务思路，上半年累计新开户/新增存量客户8.9/2.5 万户，年度日均资产规模7890 亿元，同比+15%，全年有望延续回暖态势。


　　2）投行业务小幅回暖，债销规模稳步上升。2025H1 公司投行收入2.87亿元，同比+0.3%。①股权方面：市场IPO 规模同比+14%，再融资规模同比+494%。公司完成2 单股权主承销项目（均为再融资），合计承销金额7.78 亿元。截至8 月22 日，公司IPO 储备项目26 个，位于行业第18。②债券方面：市场债券承销同比+23%。根据Choice 数据，2025H1 公司债券承销规模583 亿元，同比+13.5%，占证券公司承销总规模的0.78%，排名同业第23，看好全年业绩表现。


　　3）资管收入短期承压，单一资管规模强势扩张。2025H1 公司资管业务收入1.58 亿元，同比-24%。截至2025H1 末公司资产管理规模966.6亿元，同比-5.3%，其中集合/单一/专项/公募规模分别为444/126/68/328 亿元，分别同比-7%/+32%/-5%/-14%。公司资管全面推进投研、产品指数化战略，落实大类资产配置策略，截至6 月末多项公募固收类产品排名行业前5%，公募权益类产品超三成排名行业前30%，全年资管业绩及规模有望回暖。


　　4）自营收入及规模增速亮眼，其他权益工具投资爆发式增长。2025H1Choice 全A/中债综合财富指数分别+2.6%/-0.1%，在此背景下公司自营业务收入14.16 亿元，同比+146%。2025H1 末公司金融投资资产规模 703亿元，同比+54%，其中交易性金融资产规模509亿元，同　　比+54%，其他权益工具投资52 亿元，同比+909%，同比大幅增长。此外公司卖出回购金融资产规模308 亿元，同比+33%。


　　5）信用收入显著回暖，两融市占率有所提升。2025H1 公司信用业务收入5.41亿元，同比+35%。2025H1 末市场两融规模同比+25%；股票质押业务规模同比+13%。公司融资融券业务融出资金291 亿元，同比+20%，市占率为1.57%，同比+0.33pct。


　　管理费同比提升，杠杆率持续走低。2025H1 公司管理费用21.91 亿元，同比+39%。2025H1 末公司除客户资金杠杆率3.05 倍，同比-0.58，环比2025Q1末-0.21。


　　【投资建议】


　　报告期内公司围绕零售、产业、交易三条业务主线，把握机构业务机会，积极打造全业务链条式服务，各项业务实现良好增长。随着资本市场交易持续活跃+公司做大做强业务协同，公司全年业绩有望保持亮眼。此外，公司已正式成为国都证券控股股东，有望实现“长三角+京津冀”区域互补，同时推动财富管理、投行等多业务协同，借助中欧基金等资源为客户提供更全面的综合金融解决方案，中长期竞争力提升可期。我们预计2025-2027E 公司归母净利润分别为22.94/26.61/28.47 亿元，同比增长18.74%/15.99%/7.01%；现价对应PB 为1.49/1.40/1.30 倍，首次覆盖给予“增持”评级。

□.王.舫.朝    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司