今世缘(603369)：短期报表压力释放 长期良性健康发展

事件：公司发布2025 年半年度报告。25H1 公司营收-4.84%至69.50 亿元，归母净利润-9.46%至22.29 亿元，扣非归母净利润为-9.08%至22.24 亿元；25Q2公司营收-29.69%至18.52 亿元，归母净利润-37.06%至5.85 亿元，扣非归母净利润-36.47%至5.85 亿元。业绩短期承压，主要系公司在行业缩量竞争的背景下，主动进行战略调整，以夯实长期发展基础。


　　25H1 销售承压，短期业绩下滑。分产品看，市场环境政商务需求疲弱，公司高端品类营收承压：特A+类营收同比-7.4%，特A 类同比+0.7%，特A 类以下产品及其他产品收入均承压。分地区看，省内区域整体下滑，苏中降幅相对较小。


　　省内/省外营收分别同比-6.1%/+4.8%；省内看：淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入分别-4.3%/-7.9%/-11.0%/-0.2%/-6.4%/-7.3%。经销商数量整体稳中有升，25H1 末较期初新增71 家至1299 家。


　　25Q2 表现下滑，公司主动调整。25Q2 公司收入、归母净利润等指标的下滑速度均显著快于25H1。Q2 回款减少，库存增加，净现金流为负：回款端25H1+7.6%，但25Q2 为-18.9%，当期期末存货+24.4%。且经营性净现金流在25Q2 罕见出现负值，为-3.5 亿元，投资性净现金流为正且筹资性净现金流为负，公司经营活动呈现全面收缩、深度调整的态势。


　　25Q2 期间费用率上行，侵蚀利润率。25H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别+1.4/+0.2/基本不变/+0.4pct 至14.8%/3.0%/0.3%/-0.7%，而25Q2 上述费用率分别+6.8%/+1.7/+0.2/+0.4pct。较高的期间费用率侵蚀下，25Q2 毛利率仅下滑0.2pct，但净利率下滑3.7pct。


　　投资建议：公司理性务实，轻装上阵，蓄力长期发展。考虑到外部环境及公司主动调整、释放报表压力，我们下调业绩预测，预计25-27 年公司EPS 为2.31/2.44/2.56 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：经济修复不及预期，省内竞争加剧，省外拓展不及预期。

□.于.佳.琦./.田.地./.张.弛    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司