志邦家居(603801)：H1海外高增盈利稳健 内销静待需求回暖

投资要点：


事件：公司发布2025 年半年报，1H25 实现收入19 亿元，同比-14.1%，实现归母净利1.4 亿元，同比-7.2%，扣非净利0.9 亿元，同比-30.7%；单Q2 营收10.8 亿元，同比-22.3%，归母净利0.96 亿元，同比-5.5%，扣非净利0.5 亿元，同比-40.7%。


H1 行业需求偏弱营收承压，公司整家战略持续升级、出口高增。1H25实现收入19 亿元，同比-14.1%。2025 年定制家居行业整体承压，公司围绕整家一体化战略，志邦整家3.0 以“全空间、真整家”为主题，终端店态逐步升级，包含9 大品类、9 大空间、50+套系化、300+定制家居花色，提供一体化全空间系统集成整家解决方案。海外业务H1 同比+71%、营收占比8%，国际B、C 端双轮驱动，在澳洲、北美、中东、东南亚等市场持续深挖。分产品，H1 整体厨柜、定制衣柜、木门墙板、其他营收分别同比-26.4%、-2.5%、+5.1%、-23%。分渠道，H1 经销、直营、大宗、海外营收分别同比-34.2%、+200.3%、-46.9%、+70.7%。门店方面，H1 厨柜经销、衣柜经销、木门经销、直营门店分别较2024 年末-137 家、-186 家、+9 家、-1 家。


期间费率平稳，整体盈利较稳健。1）毛利率：H1 综合毛利率为36%，同比-0.7pct，主要因零售渠道毛利率下降；单Q2 毛利率同比+2.5pct。其中，H1 整体厨柜、定制衣柜、木门墙板、其他毛利率分别同比-2pct、-0.2pct、-2.3pct、+4.2pct，经销、直营、大宗、海外毛利率分别同比-6.4pct、-18.1pct、-0.3pct、+3.4pct。2）期间费用：H1 销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.8pct、-0.4pct、-0.4pct、+0.4pct，管理费率下降因上期股权激励结束，财务费率略增因利息收入下降及利息支出提升。3）净利率：H1 归母净利率7.3%，同比+0.5pct，因非经项目债务重组收益较高。


盈利预测与投资建议。我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为3.7 亿元3.9 亿元、4.2 亿元（上期预测25-26 年分别为5.1 亿元、5.6 亿元，考虑上年净利基数降幅较大，调整上期预测），增速分别为-4.5%、+7.0%、+7.1%，目前股价对应25 年PE 为12x，公司品牌定位大众群体受众广、多品类全渠道较早布局，风险管控稳健，维持“买入”评级。


风险提示：行业竞争加剧风险，房地产市场调控风险，渠道和品类开拓不及预期风险

□.李.宏.鹏./.李.含.稚    .华.福.证.券.有.限.责.任.公.司