紫金矿业(601899)2025年半年报点评：主要产品量价齐升 增量项目持续推进

事件：


　　公司发布2025 年半年报，公司2025 年上半年实现营业收入1,677.11 亿元，同比增长11.50%；归母净利润232.92 亿元，同比增长54.41%；扣非后归母净利216.24 亿元，同比增长40.12%。


　　点评：


　　主要产品量价齐升，上半年业绩实现高增


　　公司上半年主营金和铜矿产品产量稳步提升。产量方面，2025 年上半年公司矿山产金同比增长16.3%，冶炼加工及贸易金同比下降14.5%，矿山产铜同比增长9.3%，冶炼产铜同比下降2.8%，冶炼生产锌锭同比增长13.0%，矿山产银同比增长6.3%，公司矿山产当量碳酸锂同比增长2960.7%。价格方面，根据公司公告，2025 年上半年国内黄金、铜、锌和白银均价分别同比增长38.6%、增长3.9%、增长4.8%和增长20.3%。毛利率方面，2025 年上半年公司销售毛利率为23.75%，同比增加4.60pct.；其中，矿产品毛利率为60.23%，同比增加2.93pct.，增加的主要原因是金属销售价格同比上涨，以及吨矿付现成本得到有效管理。


　　资源储量持续培厚，项目建设有序推进


　　资源储备方面，2025 年上半年，公司权益口径资源量较年初新增铜资源量204.9 万吨，储量132.2 万吨；新增金资源量88.8 吨，金储量34.5 吨；新增当量碳酸锂资源量83.4 万吨，储量35.8 万吨。项目并购方面，公司完成藏格矿业控制权的并购交割，新增战略性矿产钾资源储量，进一步培厚公司铜、锂金属资源储量；公司完成加纳阿基姆金矿的并购交割及哈萨克斯坦Raygorodok 金矿收购协议的签署。项目建设方面，西藏巨龙铜矿二期、塞尔维亚佩吉铜矿下部带、黑龙江多宝山铜山铜矿建设和圭亚那奥罗拉金矿技改等取得进展；刚果（金）卡莫阿铜矿配套的非洲最大铜冶炼厂进入设备调试期，达产后将年产阳极铜50 万吨；西藏朱诺铜矿全面开工建设，安徽沙坪沟钼矿获得环评批复，项目交割工作加快推进；锂资源项目按预期建设或投产，崩落法采矿等重点项目扎实推进。


　　盈利预测与评级


　　我们认为技术创新、高效管理、逆周期并购、低成本勘查和低生产成本是公司五大核心竞争力，将助力公司未来持续的扩张和发展。中性情景下，考虑到黄金价格上涨幅度和公司投资收益，我们上调公司2025-2027 年归母净利分别为452.92/509.01/568.11 亿元，EPS 分别为1.70/1.92/2.14 元/股；对应2025年PE 为13.54X，低于可比公司的均值，维持公司的“增持”评级。


　　风险提示


　　地缘政治风险：全球秩序稳定性下降，经济下行风险加大，地缘政治紧张加剧，部分国家或地区短期陷入社会秩序恶化等不确定性增加，政策变化可能对部分海外项目经营产生不利影响。


　　产品价格风险：黄金、铜等金属价格受供求关系、金融货币政策、全球低碳转型等多重复杂因素制约，若波动较大将对公司经营产生影响。


　　社区及社会关系风险：海外项目面临寻求共识与尊重差异的双重挑战，文化、信仰、制度、语言等的差异等可能导致误解与冲突，影响社区及社会关系构建。


　　项目不及预期风险：新项目推进慢于预期导致实际产量小于预期，或对公司营业收入造成一定影响。

□.张.珂    .渤.海.证.券.股.份.有.限.公.司