有友食品(603697)：渠道红利释放 收入增长势能强

2025 年8 月27 日，有友食品发布2025 年半年报。2025 年H1 公司实现营业收入7.7 亿元，同比+45.59%；归母净利润1.08 亿元，同比+42.47%；扣非归母净利润0.93 亿元，同比+52.51%。其中，公司2025Q2 实现营收3.88 亿元，同比+52.45%；归母净利润0.58 亿元，同比+77.03%；扣非归母净利润0.49 亿元，同比+87.86%。


　　投资要点:


　　新兴渠道快速扩容，主要品类放量显著。分产品来看，2025 年H1公司实现禽类制品/畜类制品/蔬菜制品收入分别为6.59/0.53/0.50 亿元，分别同比+55.0%/+10.9%/ -1.6%，公司在巩固泡椒凤爪核心单品细分市场龙头地位的基础上，加大肉类零食、素食产品迭代力度，脱骨鸭掌、双脆等产品在山姆畅销。分渠道来看，2025 年H1 公司线上/线下分别实现收入0.49/7.14 亿元，分别同比+116%/+42.3%，线上渠道增速较快但收入占比仍不足10%，线下渠道预计主要依靠山姆渠道及零食量贩渠道驱动。分地区来看，2025H1 公司东南/西南/ 其他地区收入分别为4.49/2.57/0.58 亿元， 同比+168.6%/-9.3%/-22.6%，公司积极拓展各地区销售渠道，经销商数量稳步增加。


　　渠道结构调下毛销差改善，收入规模效应释放显著。2025 年H1 公司毛利率为27.57%，同比-3.27pct，其中2025 年Q2 毛利率28.04%，同比-2.16pct，主要系受到渠道结构影响；费用端来看，公司2025H1销售/管理/财务费用率分别为8.45%/3.15%/-0.01% ， 分别同比-3.48/-0.84/-0.02pct，费用率显著优化。考虑到公司渠道结构变化，毛销差更能反映公司盈利额能力，2025Q2 公司实现毛销差20.0%，同比+1.9pct，预计系收入增长带来规模效应的释放，因此费用率优化幅度较大，此外鸡爪成本有所回落。综上，公司2025Q2 归母净利率为14.99%，同比+2.08pct。


　　渠道能力改善，期待公司长期发展。展望后续，我们认为，公司产品研发能力扎实，主业稳健，通过发力新兴渠道和传统渠道，预计收入端仍能实现不错的增长弹性；利润端，伴随公司收入体量进一　　步成长，规模效应有望持续释放，带动盈利能力的提升。


　　盈利预测和投资评级：公司是泡卤零食龙头，被誉为泡椒凤爪第一股。2024 年以来渠道经营思路发生变化，开始积极拥抱山姆等会员店渠道、零食量贩渠道等高成长性渠道，报表端成效显现，后续这些渠道有望持续贡献收入增量。我们预计2025-2027 年营业收入分别为16.40/20.24/23.51 亿元，分别同比+39%/+23%/+16%；归母净利润分别为2.29/2.92/3.41 亿元，分别同比+46%/+27%/+17%，EPS分别为0.54/0.68/0.80 元，对应PE 分别为26/20/17 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：1）公司新渠道拓展不及预期；2）公司新渠道销售情况不及预期；3）公司传统渠道销售承压；4）原材料价格上涨风险；5）汇率波动带来原材料价格波动风险；6）产能投放不及预期；7）食品安全风险。

□.刘.洁.铭./.秦.一.方    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司