浙能电力(600023)：成本下行对冲电价下滑 高分红重视股东回报

事件：公司发布2025 年半年度业绩：公司2025 年上半年实现营业总收入354.72 亿元，同比下降11.68%，归母净利润35.12 亿元，同比下降10.57%。业绩符合我们的预期。同时公司公告2025 半年度利润分配方案，每股派发现金股利0.05 元（含税）。


　　电量同比增加，成本降幅大于电价降幅。2025 年上半年，公司全资及控股发电企业按合并报表口径完成发电量788.48 亿千瓦时，上网电量746.98 亿千瓦时，同比分别上涨4.48%和4.57%。电量的同比上升来自于浙江省全社会用电量增长，以及六横二期3、4 号机在2024 年投产。受浙江电价同比下滑的影响，2025 年上半年公司售电收入287.65 亿，同比下降7.21%。但得益于煤价的快速下降，公司沿海电厂采购较为灵活，2025 年上半年公司售电业务营业成本同比下降7.91%，毛利同比下降1.09%。售电毛利降幅远小于收入降幅，体现了公司良好的成本管控能力。


　　投资收益影响利润贡献。2025 年上半年公司实现投资收益20.78 亿，同比下降20.44%。


　　其中核电秦山联营、秦山核电和三门核电上半年分别实现净利润10.36 亿、9.45 亿和7.40亿，同比分别下降10.15%、上升14.17%，下降7.90%。投资收益的下滑主要来自于淮浙煤电、国能浙江宁海发电等参股煤电利润的下降，其中淮浙煤电2025 年上半年实现净利润4.09 亿，同比下降48.36%，国能浙江宁海发电25 年上半年实现净利润3.05 亿，同比下降41.80%。参股火电的投资收益下降影响公司的利润贡献，公司参股电厂多为煤电一体化电厂，受电价下调的影响较大，煤炭成本下行带来的盈利弹性不足。


　　发布半年度利润分配方案，注重股东回报。公司公告2025 半年度利润分配方案，每股派发现金股利0.05 元（含税）。公司股利支付率连续两年高达50%以上，24 年分发红利每股0.29 元（含税），截至2025 年9 月2 日，对应股息率为5.63%，高分红体现公司重视股东回报。


　　盈利预测与评级：考虑公司区域内火电电价下降，我们下调公司2025-2026 年归母净利润预测分别为73.28、77.69 亿元人民币（原值为90.12、95.34 亿元人民币），新增2027年盈利预测为82.27 亿元，公司当前股价对应PE 为9、9、8 倍，考虑到公司作为沿海火电运营商受益于煤炭成本下降，具有盈利修复弹性，参股核电业绩较为稳定，股息率较高的优势，维持“买入”评级。


　　风险提示：煤炭价格上行的风险，在建项目进度不及预期、电价下调的风险。

□.王.璐./.朱.赫    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司