盛和资源(600392)：25H1毛利率同比大幅改善

盛和资源发布半年报，2025H1 实现营收61.79 亿元（yoy+13.62%），归母净利3.77 亿元（yoy+650.09%），扣非净利3.64 亿元（yoy+615.47%）。其中Q2 实现营收31.87 亿元（yoy+24.88%，qoq+6.53%），归母净利2.09亿元（yoy+41.83%，qoq+23.90%）。公司是国内稀土行业独具特色的混合所有制上市公司，在稀土整个产业链扮演着不可或缺的角色；我们预期25-26 年稀土中枢有望持续上行，公司业绩有望持续改善，且稀土战略资源地位明确，维持买入评级。


　　稀土稀有金属产销同比增长明显，价格带动公司毛利率大幅改善


25 年上半年，受市场供需格局变化等因素影响，稀土主要产品价格上涨，公司利润显著增长，毛利率提升明显。25H1 毛利率8.42%，同比增加6.95pct；25 年Q2 毛利率8.84%，同比增加5.82pct，环比增加0.86pct。产销方面，分产品看，稀土稀有金属产量/销量同比+8.57%/+30.20%，钛矿（含金红石）产量/销量同比+39.34%/+4.80%，而稀土氧化物、盐类、精矿等产品产销量有不同程度下滑，下滑主要因4 月美国MP Materials 宣布停止向中国出口稀土精矿，6 月几乎中断供应，而此前美国出口向中国的精矿由公司全额包销。


　　公司已建立了多元化原料供应保障，布局锆钛资源


公司与四川和地矿业、Peak 稀土公司等签署了稀土精矿长期供应协议，构建了多元化的稀土精矿供应渠道，为公司的稀土冶炼分离等下游业务提供了充分的原料保障。由于海滨砂矿中伴生着丰富的稀土资源，公司的锆钛矿选矿业务也会为公司的稀土原料提供进一步的保障。此外，公司收购了嘉成矿业和非洲资源公司，还参股了冕里稀土、ETM 公司、Peak 稀土公司、盈拓资源等国内外稀土矿企并成为其单一最大股东或重要股东，为公司发展储备了丰富的稀土资源。此外，锆钛资源方面，坦桑尼亚Fungoni 项目自去年年底投产至今已产出近2 万吨毛矿产品，预计至今年9 月将达成10 万吨重矿物/年的设计产能；Tajiri 项目建设工作正加快推进，预计今年年底可达到投产条件；马达加斯加重砂矿项目前期工作也在有序推进过程之中。


　　盈利预测与估值


　　我们上调公司25-27 年归母净利润（ 1.43%/1.14%/0.21% ） 至8.04/10.77/12.22 亿元，对应EPS 为0.46/0.61/0.70 元。上调主要是调整部分费用等假设。可比公司2025 年Wind 一致预期PE 均值为68.3X，给予公司2025 年68.3XPE，上调目标价为31.43 元（前值15.54 元，对应34.5倍25 年PE）。我们预期25-26 年稀土中枢有望持续上行，公司业绩有望持续改善，且稀土战略资源地位明确，维持买入评级。


　　风险提示：国内稀土供给增加；重点领域需求减弱；价格上行之后下游成本无法有效传导等。

□.李.斌./.马.晓.晨    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司