一心堂(002727)：门店分类分级改造 H2利润端或将加速增长

核心观点


　　8 月29 日，公司发布2025 年半年度业绩报告，实现营业收入89.14 亿元，同比下降4.2%，实现归母净利润2.50 亿元，同比下降11.44%，实现扣非后归母净利润2.43 亿元，同比下降18. 41%，实现基本每股收益0.43 元，收入端低于我们此前预期，利润端符合我们预期。展望2025 年下半年，公司积极推进全品类多元化产品建设，逐步从传统药品零售向“专业服务+泛健康生态”转型，新业态门店持续落地，盈利能力有望逐步提升，考虑到下半年业绩基数较低，公司业绩有望加速恢复。


　　事件


　　公司发布2025 年半年度业绩报告，利润端符合我们预期8 月29 日，公司发布2025 年半年度业绩报告，实现营业收入89.14 亿元，同比下降4.2%，实现归母净利润2.50 亿元，同比下降11.44%，实现扣非后归母净利润2.43 亿元，同比下降18.41%，实现基本每股收益0.43 元，收入端低于我们此前预期，利润端符合我们预期。


　　一心堂拟以2025 年半年度权益分派方案实施时股权登记日的总股本扣除公司回购专用账户股份数为基数，向全体股东每10 股派发现金红利2 元(含税)，不送红股，不转增。


　　收入端略有承压，利润端增速环比改善


　　2025 年上半年，公司营业收入同比下降4.20%，归母净利润同比下降11.44%；扣非归母净利润同比下降18.41%。25Q2，公司营业收入41.48 亿元，同比下降1.37%，推测由于：1）部分区域处方流转受限，导致处方药销售下滑；2）受下游行业出清影响，公司药品批发业务增速放缓。归母净利润0.90 亿元，同比增加124.03%；扣非归母净利润0.86 亿元，同比增加66.01%，快于收入端增长，主要由于：1）上年同期利润端基数较低；2）公司持续推进产品结构优化，单二季度毛利率同比提升0.61 个百分点；3）降本增效成果显现，单二季度期间费用率同比下降0.22 个百分点。


　　门店结构持续优化，提质增效稳步推进


　　2025 年上半年，公司门店净减少126 家为11372 家，其中云南省、川渝地区及其他地区门店数分别为5539 家、2548 家及3285 家，门店数量占比分别为48.71%、22.41%及28.89%。从门店变化来看，2025 年上半年，云南省、川渝地区及其他地区门店分别减少36 家、36 家及54 家，主要由于公司持续提升门店经营质量，优化部分盈利能力较弱的门店。我们认为，公司门店结构优化稳步落地，现阶段布局较为合理，且中长期来看，公司仍将加速扩大川渝地区门店规模，地区渗透率及规模效应有望持续提升，盈利能力有望稳步向好，进而持续贡献额外业绩增量。


　　门店分类分级改造，聚焦专业服务+泛健康生态2025 年上半年，公司通过门店分类分级改造，构建了以药品销售为主的专业药房和全品类多元化经营的药妆店为核心的双轨模式，推动从传统药品零售向“专业服务+泛健康生态”转型，以数字化与合规管理为双引擎，推动存量门店的价值重构，未来门店将向着30％的专业药房、70％的多品类经营门店方向发展。


　　1）多品类经营门店：2025 年上半年，公司通过"药品+泛健康产品+服务"的立体化布局，构建起覆盖全生命周期的健康产品矩阵。在保持处方药、非处方药和中药饮片等核心治疗品类优势的同时，引入美妆、个护、母婴、功能食品、潮玩等悦己及养生品类，同时通过建设数据平台定位不同的商品结构，按店分析客群需求驱动选品，吸引不同年龄段客群从而提升客品次。2025 年，全集团计划完成药妆店改造1000 家，其中云南省内改造500 家门店，云南省以外各子公司合计改造门店500 家，品类旗舰店增加1/3 的品类来提升顾客需求，2-3年内覆盖70%的门店。我们认为，新类型门店有望充分利用药店人力、陈列资源，在低成本基础上获取额外增量，且新品种毛利率较高，有望优化整体盈利能力。


　　2）专业服务门店：专业药房聚焦于专业的处方药销售，大力发展DTP 和慢病管理。在专业药房中，公司将打造接近1/3 的药诊店，依托专业医疗团队的战略布局持续深化，在基础诊疗、慢病管理、健康咨询及用药指导领域方面提供专业化服务。在慢病管理协同方面，公司以昆明为城市试点，开展医康养业务，扩大一心医养品牌影响力，将昆明金鼎山医养中心逐步打造成专科养老，以失能、失智、临终关怀三个版块来发展。公司医养业务目前已形成了由昆明金鼎老年病医院为依托，金鼎山养老院为中心，初步形成机构养老、社区养老、居家养老三级医养融合模式，后续有望实现业务拓展及盈利。


　　线上业务加速布局。2025 年上半年，公司新零售板块实现收入7.27 亿元，其中O2O 销售占比81.02%，公司新零售业务精准聚焦消费者“急用药”与“隐私用药”的服务场景需求，同步拓展即时零售渠道非药类大健康商品线，同时，公司2025 年5 月在香港成立联营企业一心堂柏安国际有限公司，精选87 种高值慢病用药，依托三级仓储网络实现DTP 特药极速配送，下半年将重点完成10 种特许产品引进及跨区域分销网络搭建，为2026 年供应链提升奠定基础，后续有望贡献更多增量。


　　我们认为，公司持续优化品类及业务结构，有望吸引多元化消费者群体、提升客户粘性，进而实现门店业绩长期稳健增长。


　　新门店贡献业绩，业绩有望改善


　　展望2025 年下半年，我们认为，随着行业合规程度逐步提升，药店行业或将加速出清，部分中小药店或将加速淘汰，市场集中度或将进一步提升，叠加处方限制逐步放开，零售板块有望恢复稳健增长趋势， 批发业务压力逐步削弱，收入端有望回归增长态势。同时，公司新门店持续贡献额外增量，加速单店收入及毛利额增长，考虑到公司H2 业绩基数较低及降本增效成果显现，25 年H2 业绩有望加速释放。


　　毛利率有所改善，其余指标基本正常


　　2025 年上半年，公司综合毛利率为32.54%，同比增加1.11 个百分点，主要由于业务结构调整，低毛利率的批发业务占比下降；销售费用率为25.24%，同比增加1.38 个百分点，主要由于收入增速放缓，费用刚性支出；管理费用率为2.51%，同比增加0.06 个百分点，基本保持稳定；财务费用率为0.63%，同比增加0.17 个百分点，主要由于协定存款利率进一步下降。经营活动产生的现金流量净额同比下降1.77%，基本保持稳定。存货周转天数为118.32 天，同比增加7.95 天，基本保持稳定；应收账款周转天数为29.68 天，同比增加0.41 天，基本保　　持稳定；应付账款周转天数为84.78 天，同比增加4.98 天，基本保持稳定。其余财务指标基本正常。


　　盈利预测及投资评级


　　我们预计公司2025–2027 年实现营业收入分别为187.72 亿元、206.62 亿元和229.04 亿元，分别同比增长4.3%、10.1%和10.9%，归母净利润分别为6.01 亿元、6.92 亿元和7.96 亿元，分别同比增长426.6%、15 .1 %和15.1%，折合EPS 分别为1.03 元/股、1.18 元/股和1.36 元/股，分别对应估值14.6X、12.6X 和11.0X， 维持买入评级。


　　风险分析


　　1）医保政策趋严：倘若医保政策趋严，控费要求较高，药品价格整体有可能进一步下降，公司的利润空间可能面临较大的压力；2）门店扩张进度低于预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期收入增长存在不利影响；3）门店盈利能力下降：倘若公司后期精细化管理落实不到位，或将降低门店盈利能力，对公司长期利润空间存在不利影响；4）处方外流进度低于预期：倘若处方外流进度不及预期，门店端处方外流带来的业务增量会有所减少，影响业绩释放；5) 一心堂药业集团股份有限公司于近日接受国家医疗保障局约谈，为规范定点零售药店医保基金使用行为，按照《国务院办公厅关于加强医疗保障基金使用常态化监管的实施意见》及《医疗保障基金使用监督管理条例》有关规定，国家医保局对一心堂进行约谈。按照约谈要求，一心堂立即开展自检自查工作，于承诺时间内向国家医保局提交了相关自查及整改情况报告，并已进行现场专项汇报。

□.贺.菊.颖./.刘.若.飞./.袁.全./.沈.兴.熙    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司