福斯特(603806)：Q2业绩承压 电子材料打造新增长极

福斯特公布上半年业绩：2025H1 收入79.6 亿元，同比-26.1%，归母净利5.0 亿元，同比-46.6%，扣非净利4.5 亿元，同比-50.1%。公司上半年扣非净利承压，主要系光伏材料价格受市场影响而下降，导致盈利能力下滑。公司全球光伏胶膜龙头地位稳固，通过出货结构优化，25H2 起盈利修复可期。


　　感光干膜受益于下游消费电子及AI 需求高景气，量利齐升可期。新材料盈利持续修复，有望贡献中远期增量。我们看好公司充分受益于反内卷持续推进，盈利修复可期，感光干膜等新业务持续放量，打造第二成长曲线，维持“买入”评级。


　　25Q2 量增利减，短期业绩承压


　　25Q2 收入43.3 亿元，同/环比-20.4%/+19.6%，归母净利0.9 亿元，同/环比-76.7%/-76.4%，业绩环比承压，主要系计提资产及信用减值，以及新业务小幅亏损影响。受益于国内抢装驱动，25Q2 光伏胶膜销售约7.6 亿平，环比+21%，扣除计提减值影响，我们测算单平盈利或0.3-0.4 元，环比小幅下滑，但仍处于行业领先水平。


　　光伏胶膜：出货结构优化，盈利修复可期


　　由于25H1 国内光伏抢装出货占比提升，叠加光伏胶膜价格受下游降本压力传导盈利承压，公司光伏胶膜业务25H1 毛利率11.4%，同比-5.4pct。我们预计公司全年出货或超30 亿平，同比+7%，其中下半年海外、BC 出货占比提升，有助于整体业务毛利率修复。公司海外产能稳步推进，5 月初泰国二期产能释放，预计泰国+越南总产能达6 亿平，有助于满足海外市场需求。


　　感光干膜销量快速释放，量利齐升可期


　　25H1 感光干膜销售0.9 亿平，同比+22%，营收3.2 亿元，同比+18%，毛利率24.8%，同比+0.7pct，主要受益于消费电子需求复苏及AI 应用加速演变。公司产品覆盖软板、软硬结合板、高多层、HDI 等产品需求，并围绕AI 等芯片高端需求提升至BGA、PKG 等载板应用领域，主要客户包括深蓝、盛弘、鹏鼎等，随着中高端产品占比提升，有望实现均价及毛利率提升。公司目前在手产能3 亿平，规划新增2.1 亿平（预计26 年投产），以满足下游旺盛需求，预计未来销量有望保持较高增速。


　　新材料盈利持续修复，贡献中远期增量


　　25H1 铝塑膜销售0.7 亿平，同比+19%，营收0.6 亿元，同比+9%，毛利率11.6%，同比+1.6pct，随着半固态/固态电池发展，铝塑膜有望贡献中远期业绩增量。FCCL 与感光覆盖膜25H1 或小幅亏损，我们预计随着销售推广及产能利用率提升，下半年有望扭亏为盈。


　　盈利预测与估值


　　由于Q2 国内光伏抢装结束后需求回落，价格修复进度或低于预期，叠加海外贸易壁垒提升或对需求产生影响，我们下调公司光伏胶膜业务单价、销量及毛利率假定，预计公司25-27 年归母净利为13.31/19.63/26.49 亿元（较前值下调45.85%/40.77%/28.46%）。考虑到国内光伏“反内卷”稳步推进，有望驱动产业链盈利修复，公司作为全球胶膜龙头，或充分受益于产业链盈利改善，叠加感光干膜等新材料持续放量，有望打造第二成长曲线。考虑到26 年行业供需格局有望恢复，公司回归正常盈利区间，我们切换至26 年估值。可比公司26 年Wind 一致预期均值26.6x，我们给予公司26 年26.6xPE估值，对应目标价19.97 元（前值23.5 元，对应25 年25xPE）。


　　风险提示：行业自律效果不及预期、下游需求不及预期。

□.申.建.国./.边.文.姣./.周.敦.伟    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司