福斯特(603806)2025年中报点评：胶膜盈利持续稳健 电子材料增长迅速

事件：公司25 年H1 营收79.6 亿元，同-26.1%，归母净利润5 亿元，同-46.6%，毛利率12.2%，同-4.5pct，归母净利率6.2%，同-2.4pct；其中25Q2 营收43.3 亿元，同环比-20.4％/+19.6％，归母净利润0.9 亿元，同环比-76.7%/-76.4％，毛利率11.4%，同环比-6.7/-1.7pct，归母净利率2.2%，同环比-5.3/-8.9pct。


　　光伏抢装推动出货环增。25H1 公司胶膜出货13.87 亿平，同比基本持平，25H1 公司背板出货0.34 亿平，同比-50%。25Q2 胶膜出货约7.6亿平，环增20%+，考虑计提1.93 亿资产及信用减值，测算单平净利3-4毛，环比下降，但表现仍优于同行。25 年海外产能进一步加码，5 月初泰国二期产能释放，泰+越基地产能达6 亿平米，向中东印度市场供货。


　　我们预计25 年胶膜出货30 亿平+，同增10%+，海外出货占比将提升至20%+，同比+12pct。


　　第二曲线快速发展、感光干膜已达爆发前夕！感光干膜及铝塑膜等为公司第二增长曲线，25H1 公司感光干膜出货0.9 亿平，同比+22%，25H1铝塑膜出货666 万平，同比+19%，出货持续快速增长。25 年消费电子pcb 和ai 算力产品 拉动公司中高端占比持续提升，均价和毛利率将逐步体现。我们测算公司感光干膜全球市占率10-15%仍有巨大提升空间，25 年及以后有望保持30%+年均增长。


　　25Q2 费用率进一步下降、期末库存略有提升。公司25 年H1 期间费用4.2 亿元，同-18.9%，费用率5.3%，同+0.5pct，其中Q2 期间费用2.3亿元，同环比-21.4%/+15.8%，费用率5.3%，同环比-0.1/-0.2pct；25 年H1 经营性净现金流-8.9 亿元，同-198.2%，其中Q2 经营性现金流-4.5亿元，同环比-148.3%/+4%；25 年H1 资本开支1.8 亿元，同-62%，其中Q2 资本开支1 亿元，同环比-56%/+15.8%；25 年H1 末存货19.6 亿元，较年初+4.9%。


　　盈利预测与投资评级：我们基本维持预计公司25-27 年归母净利润为16/22/30 亿元，同增25%/37%/32%，对应PE 为26/19/14 倍，给予26年PE25x，对应目标价21.3 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

□.曾.朵.红./.郭.亚.男    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司