桐昆股份(601233)2025年半年报点评：2025Q2长丝开工较为饱和 行业供需格局持续优化

事项：


　　公司发布2025 年半年报，2025 年半年度实现营收441.58 亿元，同比-8.41%，实现归母净利润10.97 亿元，同比+2.93%，其中对联营企业的投资净收益为4.24 亿元。2025Q2 实现营收247.38 亿元，同比-8.73%/环比+27.38%，归母净利润4.86 亿元，同比+0.04%/环比-20.54%，扣非归母净利润4.54 亿元，同比+24.12%/环比-24.34%，其中对联营企业的投资净收益为1.7 亿元。


　　评论：


　　2025Q2 长丝开工较为饱和，产销环比快速提升。公司长丝产能一共1350 万吨，根据经营数据显示，长丝Q2 产量合计为325 万吨，以此推算开工率为96.3%，销量合计为345.33 万吨，同比+5%/环比+38.2%。单价方面，长丝价格主要跟随原油价格波动，同环比下降，2025Q2 长丝均价为6172 元/吨，同比-13.5%/环比-6.5%。PTA 方面，公司目前产能达到1020 万吨，主要以自用为主，25Q2 销量为40.58 万吨，均价为4166 元/吨，同比-21.4%/环比-4.6%。展望后续来看，目前金9 银10 临近，价格价差开始上移。长期来看，长丝行业此前的扩产大年已经过去，25/26 年行业新增产能增速显著下降，供需格局持续优化，盈利中枢有望持续上移。


　　长丝行业领导者，石化业务有望再定价。公司近年来产能增量明确，根据公司扩产节奏，目前公司预计拥有1350 万吨涤纶长丝、1020 万吨PTA 产能。根据我们的测算，长丝每涨价100 元，对应公司利润增厚11.95 亿元，弹性可观。此外公司持股浙石化20%股权，上游布局持续加强，而股价并未给予其石化板块的合理定价，石化板块的盈利弹性显著被低估。


　　投资建议：考虑到联营企业持续盈利，以及2025 年以来涤纶长丝供需格局持续优化对价格及价差中枢的提升，我们略微上调此前盈利预测，预计公司2025-2027 年的归母净利润为21.67 /30.39/37.67 （ 2025-2027 年前值为20.03/28.39/36.47）亿元，同比增速分别为+80.3%/+40.3%/+23.9%，对应25-27年EPS 分别为0.90、1.26、1.57 元，当前市值对应PE 分别为16x、12x、9x。参考可比公司估值及公司历史估值，给予2026 年15 倍PE，对应目标价18.9元，维持“强推”评级。


　　风险提示：原油价格大幅震荡，下游需求恢复不及预期，产能建设及释放进度不及预期

□.杨.晖./.王.鲜.俐    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司