鱼跃医疗(002223)：新品&海外高增 业绩逐步恢复

投资要点


　　根据 数据，公司2025 年H1 收入46.59 亿元，同比增长8.2%；归母净利润12.03 亿元，同比增长7.4%；扣非归母净利润9.14 亿元，同比下滑5.2%。其中Q2 收入22.23 亿元，同比增长7.1%；归母净利润5.78 亿元，同比增长25%；扣非归母净利润4.01 亿元，同比下滑3.0%，利润增速环比恢复。其中2025 年H1海外收入6.07 亿元，同比增长26.6%。海外收入持续高增，我们认为，2025 年下半年随着需求恢复与渠道拓展，2025 年全年收入利润增长可期。


　　成长性：2025 年收入利润增长可期


　　（1）分产品看，血糖、AED 等新品收入仍有望高增长。2025 年H1，分板块看公司呼吸治疗解决方案、血糖及POCT、家用健康检测、临床器械及康复业务、急救板块收入分别同比增长1.9%、20%、15%、3.3%、31%，其中呼吸治疗板块在呼吸机收入高增以及海外拓展等拉动下收入恢复正增长态势，血糖、急救（AED）板块延续高增长态势。我们认为，①血糖新品拉动下，收入有望持续高增。公司新品正处于快速放量期，2023 年3 月15 日，公司14 天免校准持续性血糖监测（CGM）产品CT3 NMPA 取证，2024 年公司CGM 实现翻倍以上增长。


　　2025 年1 月，公司Anytime 4 系列NMPA 获批，2025 年4 月，公司Anytime 5 系列NMPA 获批，拉动公司血糖板块2025 年H1 收入持续高增，我们认为，随着公司产品持续优化和完善，新品放量有望持续，拉动2025 年血糖板块收入高增长。②AED 新品放量期，有望形成长期收入拉动。2023 年4 月7 日公司自主研发的AED 产品M600 获证，2025 年H1，公司HeartSave Y|YA 系列、myPAD 系列获得欧盟MDR 认证。我们认为，随着公司新品放量以及渠道拓展，2025 年AED 收入高增可期并有望形成长期增长拉动。


　　（2）分渠道看，海外渠道快速拓展，逐步打开成长天花板。2025 年H1 公司海外收入6.07 亿元，同比增长26.6%，海外收入延续高增长态势，我们认为公司海外业务拓展空间较大，非常态化需求带动了公司产品海外认可度的提升、打开海外销售渠道，有望打开长期成长天花板。


　　（3）新领域拓展、大生态体系打造，有望形成新增拉动、强化用户粘性。强化人工智能、大数据、物联网等前沿技术的融入，积极开展AI 智能穿戴医疗设备的研发工作，正逐步打造“硬件+软件+数据”的一体化健康管理生态体系，2025 年H1 推出鱼跃AI Agent 应用程序，整合旗下多品类医疗设备的数据接口。我们认为，公司可穿戴设备的拓展以及大生态体系的打造，有望形成新增收入拉动并进一步强化客户粘性，带来收入利润长期拉动。


　　盈利能力：净利率有望维持较高水平


　　（1）毛利率有望维持相对较高水平。2025 年H1 公司毛利率50.4%，同比提升0.4pct，我们认为，随着公司新品持续放量，2025 年有望维持较高毛利率水平。


　　（2）净利率有望维持较高水平。2025 年H1 公司净利率25.8%，同比下降0.2pct其中Q2 净利率25.9%，同比提升3.7pct，2025 年H1 销售费用率17.4%（同比+3.2pct），但2025 年H1 政府补助有较大提升，净利率仍处于较高水平。我们认为，公司正处于海外渠道拓展期以及新品推广期，2025 年销售费用投入或持续，但降本增效与规模效应下，净利率有望维持较高水平。


　　盈利预测及估值


　　基于以上分析，我们预计公司2025-2027 年营业总收入分别为83.99/97.29/112.42亿元，分别同比增长11.02%、15.83%、15.55%；归母净利润20.01/23.12/26.80 亿元，分别同比增长10.81%、15.56%、15.89%，对应EPS 为2.00/2.31/2.67 元，对应2025 年19 倍PE，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　行业竞争加剧的风险；国内外政策/环境变动的风险；新产品商业化不及预期的风险。

□.王.班./.吴.天.昊./.司.清.蕊    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司