万辰集团(300972)2025年中报点评：量贩业务保持高增 盈利水平大幅提升

投资要点：


　　公司发布2025 年中期报告：2025 年上半年，公司实现营收225.83亿元，同比增长106.89%；实现归母扣非净利润4.51 亿元，同比增长14722.34%，实现基本每股收益2.62 元。


　　零食量贩业务保持高增，收入同比翻番。2025 年上半年，公司的零食量贩业务实现收入223.45 亿元，同比增109.33%。若剔除员工激励股份的支付费用，零食量贩业务上半年实现净利润9.56 亿元。


　　公司旗下“好想来”是行业首个门店数量过万的零食量贩连锁品牌。公司于2023 年10 月将旗下的“陆小馋”“好想来”“来优品”和“吖嘀吖嘀” 四大品牌统一合并为“好想来”，实现供应链和品牌的统一。门店铺设有序推进，规模化优势进一步增强：截至期末，公司的量贩门店遍布江苏省、安徽省、浙江省等29 个省（自治区、直辖市），共计15365 家门店，期内净新增门店1169 家，除门店布局外，期内公司推进供应链韧性升级、智慧物流体系搭建、品牌心智工程、组织架构扁平化及全域数据中台建设，形成“前端密度+后端效率”的协同效应，从而构筑核心的行业竞争壁垒。


　　华东布局突出，门店数量超总数一半。截至期末，公司在华东市场的门店数量达到8727 家，占门店总数量的56.8%。相比之下，位居第二位的华中市场的门店数量占比也仅13.41%，与华东市场的差距较大。公司对华东市场的布局力度远超其它市场，我们认为与考量地方消费水平有较大关系。鉴于高端零食在华东市场增长较快，大力布局华东市场有助于提升门店SKU 的整体结构，继而提升厂商和量贩的整体盈利。


　　规模效应下，盈利水平大幅提升。本期，公司的量贩业务录得毛利率11.49%，同比升高0.62 个百分点。随着门店规模扩大，规模效应的影响下，主营业务的毛利率得以改善。本期，净利率达到3.85%，同比升高2.53 个百分点，销售、管理、研发和财务费率分别同比下降1.41、0.47、0.01 和0.08 个百分点，各项费用率均有效下行。鉴于公司的门店仍在快速扩张，规模效益将会进一步增强，我们认为公司的盈利未来仍有较大的提升空间。


　　投资评级：我们预测公司2025、2026、2027 年的每股收益分别为5.84、9.08、10.96 元，参照9 月19 日收盘价171.55 元，对应的市盈率分别为29.35、18.90、15.65 倍，维持公司的“增持”评级。


　　风险提示：随着门店布局饱和，公司的业绩增长将大幅回落。如加盟门店管理不善，公司将会面临产品紊乱、品牌力削弱等一系列问题。

□.刘.冉    .中.原.证.券.股.份.有.限.公.司