酒鬼酒(000799)2025年半年报点评：业绩延续承压 产品、渠道持续优化

本报告导读：


　　Q2 经营延续承压，渠道变革下终端库存持续下降，期待改善。


　　投资要点：


　　投资建议：维 持“谨慎增持”评级。我们认为随着消费逐渐复苏、公司调整成效显现，公司业绩有望逐渐好转，预测2025-2027 年BPS为12.23/12.37/12.61 元。公司作为体量较小的次高端，随着渠道改革、产品梳理成效显现，业绩弹性较大，给予一定估值溢价，给予公司2025 年6 倍PB，目标价73.38 元/股，维持“谨慎增持”评级。


　　25Q2 经营延续承压。2025H1 公司营收5.61 亿元、同比-43.54%，归母净利0.09 亿元、同比-92.6%，扣非净利0.08 亿元、同比-92.79%。


　　2025Q2 单季度实现营收2.17 亿元、同比-56.57%，归母净利-0.23 亿元、同比-147.77%，扣非净利-0.23 亿元、同比-148.77%。25H1 末合同负债1.35 亿元、同比-47.34%。25H1 公司业绩承压，一方面是行业仍处于调整期，需求减弱、竞争加剧，另外公司仍处于模式转型期，以C 端动销为动力的新动能仍需时间。


　　毛利率下行、费用率上行。2025Q2 毛利率同比-10.39pct 至65.2%，我们预计主要系产品结构下降及规模效应减弱所致。同样在规模效应下降影响下，2025Q2 销售/管理/ 研发/财务费用率分别同比+4.84/+9.26/+0.6/+1.65pct 至40.29%/17.06%/2.48%/-0.67%。毛利率下滑、期间费用率提升导致扣非归母净利率同比-20.03pct 至-10.6%。


　　核心产品均有承压。2025H1 分产品看，内参/酒鬼/湘泉/其他收入为1.11/2.9/0.32/1.25 亿元、同比-35.81%/-51.02%/-35.87%/-28.84%。分区域看，2025H1 华北/华东/华南/华中收入1.14/0.82/0.28/3.12 亿元、同比-39.62%/-45.69%/-41.22%/-42.53%。渠道梳理下，25H1 经销商数量大幅减少531 家至805 家。


　　终端库存持续下降，积极推进新的产品策略。渠道层面，推进BC 联动改革，将B 端核心店建设与C 端宴席场景、开瓶扫码互动、回厂游体验等深度绑定，强化渠道建设和终端动销，目前终端库存持续下降。产品层面，推进“二低一小”战略，省内计划上市湘泉新光瓶，省外上市湘泉“简优”；同时采用创新低度产品与主品低度化相结合的双轨策略，拥抱年轻消费群体的偏好；小酒产品将依托餐饮渠道，强化渠道建设，推动消费者对馥郁香型口感的培育与认可。


　　风险提示。需求疲软、竞争加剧等。

□.訾.猛./.颜.慧.菁./.程.碧.升    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司