宝丰能源(600989)：Q3产销环比增长 煤制烯烃优势巩固

宝丰能源于10 月23 日发布三季报：25 年前三季度实现营业收入355 亿元，同比+46%，归母净利润89 亿元，同比+97%，扣非净利润90 亿元，同比+83%；其中Q3 实现归母净利润32 亿元，同比+162%/环比-1.5%，扣非净利润34 亿元，同比+144%/环比+14%。公司Q3 利润高于我们的预期（29亿元），原因系烯烃产销增长略超预期。考虑内蒙项目产能释放较好，公司煤制烯烃成本优势有望延续，我们维持“买入”评级。


　　Q3 烯烃产销环比增长，焦炭产品量价有所回升前三季度公司聚乙烯/ 聚丙烯/ 焦炭销量同比+122%/+117%/-3% 至183/179/518 万吨，销售收入同比+107%/+104%/-30%至121/113/52 亿元，其中Q3 销量环比+6%/+6%/+4%至68/67/177 万吨， 销售收入环比+5%/+4%/+11%至44/41/18 亿元，内蒙项目投产助力聚烯烃产销同比高增，且Q3烯烃产销环比进一步增长，焦炭价格环比回升助力公司焦炭营收改善。


　　成本方面，前三季度原料煤/炼焦精煤/动力煤采购价格同比-19%/-32%/-24%至448/740/325 元/吨，煤价下行叠加新项目单耗下降支撑公司毛利率同比改善，25 年前三季度公司综合毛利率同比+3.6pct 至37.3%，期间费用率同比-0.7pct 至7.5%，其中Q3 季度毛利率同比+4.2/环比+0.4pct 至38.4%，Q3 期间费用率同比-2.1/环比-1.2pct 至7.5%。


　　煤制烯烃景气度有望修复，新项目筑牢低成本护城河据百川盈孚，10 月23 日聚乙烯/聚丙烯均价为7100/6553 元/吨，较Q3 末-2.4%/-3.3%，内蒙地区原煤价格589 元/吨，较Q3 末+6.1%，煤价回升致煤制烯烃价差有所收窄。我们认为烯烃下游需求有望复苏叠加供给格局优化，煤制烯烃景气度或逐步提升。据半年报，内蒙项目300 万吨/年烯烃产线已投产，宁东四期于4 月开工，预计26 年底投产，新疆项目和内蒙二期正在推进前期工作，公司烯烃低成本和规模优势有望持续巩固。分红方面，公司已派发中期股息每股0.28 元（含税），合计派息20.4 亿元，占上半年净利润36%，分红率维持较好水平。


　　盈利预测与估值


　　考虑内蒙项目产能释放较好，我们小幅上调盈利预测，预计公司25-27 年归母净利润为125/131/137 亿元（上调幅度3.6%/3.0%/0.3%），对应EPS 为1.70/1.79/1.87 元。结合可比公司26 年Wind 一致预期平均11xPE，并考虑公司新项目步入兑现期，给予公司26 年13xPE，目标价23.27 元（前值为22.96 元，对应25 年14xPE vs 可比公司12xPE），维持“买入”评级。


　　风险提示：煤炭价格大幅波动；下游需求不及预期；新项目进度不及预期。

□.庄.汀.洲./.张.雄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司