宝丰能源(600989)季报点评：Q3业绩略超预期 内蒙一期达产且成本优势持续扩大

公司公告：公司发布2025 年三季报，2025 前三季度公司实现营业收入355.45 亿元（YoY+46.43%），归母净利润89.50 亿元（YoY+97.27%），扣非归母净利润89.72 亿元（YoY+82.85%）；其中2025Q3实现营业收入127.25 亿元（YoY+72.49%，QoQ+5.61%），归母净利润32.32 亿元（YoY+162.34%，QoQ-1.48%），扣非归母净利润33.92 亿元（YoY+144.03%，QoQ+13.74%），业绩略超预期。


　　烯烃价格回落背景下公司盈利能力逆势提升，25Q3 业绩略超预期。2025 年前三季度，公司核心产品聚乙烯、聚丙烯、焦炭销量分别为183.11、178.50、517.54 万吨，分别同比+100.56、+96.07、-13.83 万吨，聚乙烯、聚丙烯、焦炭均价分别为6623、6333、1008 元/吨，分别同比-6.49%、-5.63%、-28.39%；其中2025Q3 聚乙烯、聚丙烯、焦炭销量分别为67.82、66.71、177.39 万吨，分别同比+42.77、+41.50、+0.32 万吨，分别环比+3.99、+4.07、+7.11 万吨，聚乙烯、聚丙烯、焦炭均价分别为6439、6181、1005 元/吨，分别同比-8.32%、-9.19%、-23.20%，分别环比-0.85%、-2.61%、+6.71%。2025 年前三季度公司气化原料煤、炼焦精煤、动力煤采购均价分别为448、740、325 元/吨，分别同比-19.02%、-31.82%、-23.99%，煤炭价格下行，聚烯烃价差修复。非经主要是捐赠支出的影响，2025 年公司拟向宁夏燕宝慈善基金会捐赠不超过6 亿元，前三季度捐赠支出4.5 亿元，其中2025Q3 为2 亿元。利润率方面，2025Q3 公司销售毛利率达38.35%（YoY+4.23pct，QoQ+0.38pct），扣非后销售净利率达26.66%（YoY+7.82pct，QoQ+1.91pct），公司盈利能力稳步提升，内蒙基地成本优势逐步兑现。


　　内蒙一期项目达产且成本持续优化，宁东四期正式开工预计2026 年底投产。2025H1 内蒙一期按计划建成投产并全面达产，内蒙一期项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能为300 万吨/年，是目前为止全球单厂规模最大的煤制烯烃项目，也是首个规模化应用绿氢与现代煤化工协同生产工艺制烯烃的项目，内蒙一期项目投产后，公司烯烃产能达到520 万吨/年，产能规模将跃居我国煤制烯烃行业第一位。与宁东本部项目相比：1）内蒙项目地处富煤区，原料采购运距短，且项目向华东、华北等地区的销售运距更短，销售运输成本也略低；2）内蒙项目采用目前国际国内最先进的DMTO-Ⅲ技术，单套装置烯烃产能规模提升至100 万吨/年，规模效应带来单吨烯烃投资额及折旧成本、人工成本的下降；3）内蒙项目应用了多项具有我国自主知识产权的先进技术和设备，实现了设备进口替代和智能化水平升级。综合比较，内蒙项目在原料、折旧、加工成本等方面更具优势，盈利水平预计提升500 元/吨以上，未来竞争优势将进一步提升。宁东四期烯烃项目于2025 年4 月开工建设，且项目建设进展顺利，该项目计划于2026 年底建成投产。


　　新疆准东400 万吨煤制烯烃项目取得环评、安评等支持性文件专家评审意见，新疆项目打开中长期成长空间。2024 年7 月，新疆宝丰煤基新材料有限公司成立，宝丰能源持股100%；据国家级新疆准东经济技术开发区官网，新疆宝丰煤炭清洁高效转化耦合植入绿氢制低碳化学品和新材料示范项目进入环境影响评价公众参与第一次公示阶段，项目位于将军庙矿区5 号化工产业园区，包括4×280 万吨/年甲醇、4×100 万吨/年甲醇制烯烃、4×110 万吨/年烯烃分离、3×65 万吨/年聚丙烯、3×65 万吨/年聚乙烯，1 套25 万吨/年C4 制1-丁烯装置，1 套29 万吨/年蒸汽裂解装置，1 套3 万吨/年超高分子量聚乙烯装置，1 套25 万吨/年EVA 装置，1 套5 万吨/年MMA/PMMA 装置等。截至目前，新疆烯烃项目取得项目环评、安评等支持性文件专家评审意见。新疆煤制烯烃的最大优势在于低价的原料煤炭，预计本项目单吨盈利还将进一步提升，公司成长空间再次打开。


　　投资分析意见：维持公司2025-2027 年归母净利润分别为135、151、160 亿元，当前市值对应PE分别为10、9、8 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：油价大幅下跌；产品价格大幅波动；项目建设进度不及预期；公司于2023 年7 月28 日收到向特定对象发行股票申请文件的审核问询函，并于2024 年4 月3 月公告回复，请投资者注意风险；公司于4 月18 日收到上交所《关于宁夏宝丰能源集团股份有限公司有关安全生产事故事项的监管工作函》，请投资者注意风险。

□.任.杰./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司