卫星化学(002648)：主要产品价差改善 Q3顺利实现扣非环比增长

核心观点


　　三季度公司合计实现营收113.11 亿元，同比-12%；实现扣非净利13.42 亿元，同比-28%、环比+11%。公司C2 路线以EO/ EG 等产品为主，2024 年公司实现乙醇胺等装置投产，逐步完善产业链和产品多元化，此外公司轻烃路线C2 方面乙烷裂解较油头路线仍具较大成本优势；C3 链中，丙烯酸及酯产业链盈利稳健，此外公司 80 万吨多碳醇项目投产爬坡也给公司带来明显盈利增量。后续随着公司维持生产装置高效运行、挖潜增效，以及研发创新，推出高分子材料新产品，将进一步实现产业链利益最大化，推动公司持续稳健发展。


　　事件


　　2025 年三季报：单三季度公司合计实现营收113.11 亿元，同比-12%；实现归母净利10.11 亿元，同比-38%；单三季度实现扣非净利13.42 亿元，同比-28%、环比+11%。


　　简评


　　原料下跌，公司产品价差改善，公司因此虽有检修、仍然实现扣非环比增长


　　如公司9 月公告，连云港石化2 套PE 装置、1 套EO/EG 装置从9 月初开始检修，一直持续到10 月17 日，对公司三季度产销量产生一定影响，可以据此推测公司三季度产品产销量环比二季度有所减少。


　　但另一方面，价的方面，三季度公司主要原料价格均有所下降，使得产品价差有所扩大：据bloomberg，三季度美国乙烷价格平均约为23 美分/加仑，环比-6%；国内丙烷CFR 价格平均约为569美元/吨，环比-8%。与此同时，产品价格虽然也有所下跌，但不如原料下跌程度大（以PE、PP 为参考，其国内价格在Q3 分别比Q2 下滑1%、3%）。因此，总体而言，公司主要产品的价差都是走扩的，这成为了公司三季度扣非盈利环比增长的主要原因。


　　产品多元化+轻烃成本优势，构筑坚实盈利壁垒公司C2 路线以EO/EG 等产品为主，2024 年公司实现乙醇胺等　　装置投产，逐步完善产业链和产品多元化，此外公司轻烃路线C2 方面乙烷裂解较油头路线仍具较大成本优势；C3 链中，丙烯酸及酯产业链盈利稳健，此外24 年以来公司 80 万吨多碳醇项目投产爬坡也给公司带来明显盈利增量。后续随着公司维持生产装置高效运行、挖潜增效，以及研发创新，推出高分子材料新产品， 将进一步实现产业链利益最大化，推动公司持续稳健发展。


　　风险提示：（1）C2 产业链二阶段新增项目爬坡进度不及预期，后续规划苯乙烯、乙醇胺以及丁辛醇等新增产能建设及产能爬坡进展不及预期；（2）乙烷、丙烷等主要原材料价格上涨，增加企业成本压力进而压缩盈利空间；（3）行业竞争格局变化以及聚烯烃、丙烯酸及酯等主要产品下游需求不及预期，影响公司产品销售。（ 4）全球经济下行：石化、轻烃一体化产品下游分支众多且分布较广，与宏观经济形势关联度较高，经济下行可能影响行业产品需求，公司业绩有受损风险。


　　盈利预测与估值：预计公司2025、2026、2027 年归母净利润分别为52.38、63.81、78.98 亿元，对应PE 分别为11.7X、9.6X 和7.8X。

□.卢.昊./.邓.天.泽    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司