三只松鼠(300783)2025年三季报点评：短期承压 积极调整

本报告导读：


　　2025Q3 公司主动调整，收缩部分渠道无效费用投放以及缩减部分长尾产品，线下开拓及供应链投入持续，短期盈利有所承压，期待进一步调整带来逐步改善。


　　投资要点：


　　投资建议：维 持“增持”评级。考虑公司在线下渠道以及供应链端的费用投入持续，下调公司2025-2027 年EPS 预测分别至0.49(-0.07)、1.07(-0.15)、1.40(-0.18)元，参考可比公司平均估值，考虑到公司后续净利率恢复空间较大，给予2026 年28XPE，下调目标价至30.0 元。


　　2025Q3 收入保持增长，利润承压。2025Q1-3 实现营收77.59 亿元、同比+8.22%，归母净利润1.61 亿元、同比-52.91%，扣非净利润0.57亿元、同比-78.57%。对应2025Q3 单季度实现营收22.81 亿元、同比+8.91%，归母净利润0.22 亿元、同比-56.79%，扣非净利润0.06亿元、同比-83.45%。


　　主动调整进行中，短期盈利仍有压力。2025Q3 单季度公司毛利率同比+1.3pct 至25.7% ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+2.2/+0.7/+0.3/+0.1pct，净利率同比-1.5pct 至1.0%。单2025Q3 毛利率同比有所提升我们预计主要系抖音等渠道部分长尾低毛利品缩减，主动收缩无效投放，对部分短视频渠道收入预计存在短期影响，从而整体收入增速环比Q2 有所放缓，同时公司线下渠道开拓及供应链仍处投入期，费用率延续提升趋势，短期盈利仍有所承压。


　　供应链强化及线下渠道探索持续，期待边际改善。面对外部市场环境变化，公司注重供应链能力强化，公司已落地华东、北区、西南供应链集约基地，自产比例有望持续提升，投入有望逐步收获。同时随着公司战术上更兼顾费用投放带来的规模和利润，费用投放效率有望逐步优化。公司持续布局线下渠道，通过全品类生活馆新店型测试，有望逐步探索线下社区零售变革机会，期待后续成长。


　　风险提示：市场竞争加剧、原材料成本上涨、食品安全问题。

□.訾.猛./.颜.慧.菁./.陈.力.宇./.张.宇.轩    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司