九阳股份(002242)：上修关联交易额度 毛利率持续上行

投资要点：


　　公司业绩符合预期。九阳股份2025Q1-3 实现营收55.85 亿元，同比下降10%；实现归母净利润1.24 亿元，同比上升26%；实现扣非归母净利润1.92 亿元，同比上升48%。


　　其中，Q3 单季度公司实现营收15.98 亿元，同比下降11%；实现归母净利润85.46 万元，同比上升101%；实现扣非归母净利润0.05 亿元，同比上升107%。公司收入业绩基本符合预期。


　　厨小销售有所回暖，行业竞争仍较为明显。内销方面，厨房小家电行业有所回暖，根据奥维云网数据，电饭煲、养生壶、豆浆机25Q1-3 线上零售额同比分别提升12%/17%/15%，但整体仍然受行业竞争持续加剧、品类可选属性较强、可受国补范围有限等因素影响。公司营养煲、西式电器国内销售有所承压。但面对不同人群和场景的需求，公司推出了品质好、用户愿意推荐的好产品，进而实现产品和品牌价值的双提升，努力提升公司品牌和产品的市场占有率。公司推出了全自动轻音豆浆机K6、变频轻音破壁机B1U、不粘0 涂层有钛电饭煲40N1U Pro、AI 变频原汁机 LZ9、加热净水器R1001 等太空系列新产品，这些产品分别从全自动不用手洗、变频轻音、不粘健康更好吃、首创AI 鲜榨、6 年长效滤芯全链路抗菌等核心利益点出发，切实解决用户需求；在清洁电器业务板块，公司创新推出了超薄躺平技术的洗地机产品，并逐渐实现毛发防缠绕功能成为标配功能与卖点。外销方面，公司主要受到前期基数较高、对美业务关税影响，但全年仍调增对SNHK 的关联交易额度，提振外销业务信心。


　　上修关联交易预计额度，毛利率稳定提升。因业务发展需要，公司拟调增与关联人SNHK的日常关联交易额度，由77 百万美元调增至100 百万美元，2026 年预计与SNHK、JS环球关联交易总金额不超过67.41 百万美元，截至公告披露日，2025 年公司实际发生销售商品和提供服务的日常关联交易总金额为84 百万美元。公司25Q3 毛利率同比提升4.37pcts，整体保持稳定提升趋势，费用率方面，公司在内销竞争较为激烈的环境下，销售费用率仍相对稳定且小幅下降0.66pcts 至18.46%。


　　盈利预测与评级。公司受到内销低迷、费用投放加剧拖累，外销受关税影响，我们下调25-27年盈利预测分别为2.69/3.22/3.71 亿元（前值为2.95/3.53/3.98 亿元），同比分别+120%/+20%/+15%，对应当前PE 分别为28/23/20 倍。年内厨小销售基数较低，国补带动有望重回正增长，公司内销份额提升+渠道改革有望贡献全年增长。长期来看，公司清洁电器等新品类具有较强成长性，供应链成本及研发优势有望与外销代工进一步协同，维持“增持”投资评级。


　　风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险。

□.刘.正./.刘.嘉.玲    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司