开立医疗(300633)：业绩弱于预期 短期利润波动不改长期竞争力

业绩回顾


　　1-3Q25 业绩低于市场预期


　　公司公布1-3Q25 业绩：收入14.59 亿元，同比上涨4.37%；归母净利润3351 万元，同比下滑69.25%，低于市场预期，主要因集采及竞争导致价格下降，对毛利水平有所压制。


　　发展趋势


　　收入端整体表现稳健。公司3Q25 期间实现收入4.95 亿元，同比上涨28.41%，单季度重回强劲增长。我们估计公司单季度的强劲增长或得益于年内招采获得的持续复苏，叠加3Q24 由于行业招采放缓导致的低基数导致，同时海外业务整体或表现相对稳健。另一方面，考虑到年内招采复苏趋势已定，且公司高端产品持续落地，我们预计公司收入端后续有望延续稳健增长态势。


　　利润表现有所波动。公司1-3Q25 毛利率60.4%（可比口径下-3.8pct YoY），我们估计毛利水平或因行业竞争加剧导致公司产品有所降价，同时公司为应对地缘摩擦而采取的提前备货举措亦带来额外成本。同时，公司销售费用及研发费用投入有所加大，叠加毛利水平波动，导致公司单季度出现净利润转亏。


　　短期利润波动不改长期发展竞争力。根据此前中报公告，公司全新iEndo 系列4K 智慧内镜平台HD-650 已经在2025 年正式发布上市，同时2024 年亦发布80 系列及X11、E11 等多款超声新品，临床认可度较高。我们认为，公司核心主业超声及内镜国内份额持续提振、海外商业化持续推进，短期或由于新品持续研发及市场渠道布局投入对利润有所侵蚀，但有助于公司长期成长性的支撑，彰显长期发展信心。


　　盈利预测与估值


　　考虑到集采及竞争对价格的负面影响，我们下调2025E/2026E归母净利润48.6%/12.1%至1.57/3.61 亿元。考虑到板块近期估值有所提振且公司产品临床认可度高、具备长期竞争力，兼顾盈利预测调整，基于DCF（WACC 7.3%、永续增长率2.0%）下调目标价6.3%至39 元，有14%上行空间，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　竞争加剧致降价，海外商业进展不顺，高端产品研发失败。

□.冯.喜.鹏./.俞.波./.张.琎    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司