航民股份(600987)：印染稳健 黄金加工业务受金价影响短期承压

公司25Q3 营收同比下降12.52%，归母净利润同比下降5.02%，扣非净利润同比微降0.66%。我们认为主要受到金价快速上涨的影响，公司黄金加工需求量减少拖累了营收表现，但利润率仍然保持提升。预计25-27 年归母净利润分别为7.26 亿元、7.70 亿元、8.12 亿元，当前市值对应25PE10X、 26PE9.5X，维持强烈推荐评级。


　　黄金加工量减少影响营收，但利润表现相对稳健。1）25Q1-Q3：收入同比下降6.24%至81.37 亿元，归母净利润同比增长1.59%至4.83 亿元，扣非净利润同比增长3.00%至4.72 亿元。2）25Q3：收入同比下降12.52%至26.95亿元，归母净利润同比下降5.02%至1.68 亿元，扣非净利润同比微降0.66%至1.65 亿元。我们认为主要受到金价快速上涨的影响，公司黄金加工需求量减少拖累了营收表现，但是加工费与利润率提升，因此利润表现好于收入。


　　金价上涨毛利率提升，通过租赁对冲金价影响后净利率仍有提升。


　　1）25Q1-Q3：毛利率同比提升2.74pct 至17.93%，但公允价值变动净损失2.77 亿元（通过黄金租赁的方式对冲金价波动风险）。期间费用率同比增加0.58pct 至5.60%，其中销售费用率同比+0.14pct，管理费用率同比+0.33pct，研发费用率同比+0.15pct，财务费用率同比-0.04pct。净利率同比提升0.37pct至6.82%。


　　2）25Q3：毛利率同比提升2.17pct 至15.85%；期间费用率同比增加1.29pct至6.21%，其中销售费用率同比+0.32pct，管理费用率同比+0.64pct，研发费用率同比+0.29pct，财务费用率同比+0.04pct；净利率同比提升0.22pct 至7.22%。


　　黄金加工现金流及存货周转有所承压。25Q3 经营活动净现金流-0.32 亿元。


　　截至25Q3 末存货周转天数为127 天，同比增加44 天；应收账款周转天数为13 天，同比增加2 天。


　　盈利预测及投资建议。面对海外关税政策的不确定性以及内需不足的挑战，公司全力拓展市场、控本降费、提质增效，印染&黄金双主业保持了总体稳定的经营态势，利润率保持提升。预计公司2025-2027 年收入规模分别为115.30亿元、122.23 亿元、128.62 亿元，同比增长1%、6%、5%，归母净利润规模分别为7.26 亿元、7.70 亿元、8.12 亿元，同比增速分别为1%、6%、6%。当前市值对应25PE10X、26PE9.5X，维持强烈推荐评级。


　　风险提示：金价大幅波动风险；终端消费不及预期风险；纺织业订单不及预期风险等。

□.刘.丽./.唐.圣.炀    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司