药康生物(688046)：海外、工业提速 打开成长空间

业绩表现：收入加速，利润弹性释放


　　2025 年前三季度，公司实现营收5.76 亿元（+12.9% YoY），归母净利润1.10 亿元（+11.9% YoY），扣非净利润0.93 亿元（+29.2% YoY）。2025 单Q3 实现营收2.01亿元（+18.6% YoY），归母净利润0.39 亿元（+78.3% YoY），扣非净利润0.30 亿元（+75.9% YoY）。


　　成长性：海外拓展持续加速，药效业务打开成长空间2025 年三季度公司收入端持续提速，我们认为或和公司在海外市场以及工业端业务拓展进入收获期有关。参考公司2025 年中报披露信息，公司已经完成海外40 人BD 团队组建，覆盖北美、欧洲及亚太三大区域，上半年实现海外收入6711.56 万元，同比增长8%，其中海外工业收入占比已经超70%。我们预计公司海外工业端药效业务的持续导入以及海外科研市场的加速开拓将成为收入端主要增长动能。我们看好公司从科研到工业以及从国内到海外的拓展兑现带来的价值重估。


　　盈利能力：收入结构持续优化，看好利润端弹性2025 年三季度公司毛利率为63.53%，同比提升1.65pct，归母净利率为19.42%，同比提升6.5pct。参考公司2025 年中报披露，公司国内28 万笼位已经布局完成，我们认为后续商品鼠的产品结构仍有加大提升空间，且海外收入仍在兑现的早期，我们认为公司或将进入毛利率持续向上的改善通道。费用端来看，2025年前三季度公司期间费用率均有优化，我们认为经历了过去几年的业务拓展前期布局，后期费用端的规模效应或加速体现，看好未来公司利润端快于收入端的修复表现。


　　盈利预测与估值


　　考虑到国内新药研发需求在2023-2024 年的波动，我们下调此前对公司的盈利预测。我们预计2025-2027 年公司实现营收7.93/9.40/11.36 亿元，同比增长15.47%/18.55%/20.85%， 实现归母净利润1.40/1.81/2.29 亿元， 同比增长27.39%/29.16%/26.64%。2025 年10 月28 日收盘价对应2025-2027PE 分别为50x/39x/30x，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　海外拓展不及预期风险；类器官等新技术取代模式动物风险；汇率波动风险等。

□.王.班./.胡.隽.扬    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司