甘源食品(002991)：环比持续改善 关注后续旺季增长

三季度收入重回增长，维持“买入”评级


　　公司2025Q1-3 实现收入15.3 亿元，同降4.5%，归母净利润1.6 亿元，同降43.7%；其中2025Q3 实现收入5.9 亿元，同增4.44%，归母净利润0.8 亿元，同降26.3%。


　　公司三季度收入环比回正，利润下滑幅度环比同样收窄。我们小幅调整盈利预测，预计公司2025-2027 年实现归母净利润2.4（-0.1）、3.0、3.6（-0.5）亿元，当前股价对应PE 分别为21.9、17.5、14.3 倍，2026 年春节较晚，休闲零食旺季销售更多落在2026 年1 月，线上线下春节消费场景对零食品类消费刺激较为明显，公司传统渠道改革已有逐步成效，展望远期，公司在组织、产品和渠道多角度推进改革，海外业务持续发力，东南亚市场空间广阔，后续有望重回快速增长，维持“买入”评级。


　　渠道改革持续推进，收入环比明显改善


　　公司2025Q3 收入5.9 亿元，同增4.4%，环比持续改善。产品端，公司三季度持续开发新品，形成了风味豆果、风味坚果、风味小吃和健康豆类四大产品矩阵，为后续旺季销售和新渠道开发蓄力。渠道端，公司传统商超渠道持续改善，推进大客户开发和核心商超直营，估计下滑环比有所收窄；零食量贩渠道景气持续，预计保持高速增长；电商发力抖音等新兴渠道，会员店、出口渠道预计基本保持平稳。


　　产品结构支撑毛利率，销售费用支出仍高


　　毛利率方面，公司2025Q3 毛利率37.1%，同比提升0.3pct，保持相对平稳，预计产品结构提升和规模效应有所贡献。费用端，公司2025Q3 销售费用率17.3%，同比提升5.9pct，主因公司增加品牌广告、展会费用和线上电商营销费用所致；管理费率3.7%，保持平稳。公司2025Q3 实现归母净利润0.82 亿元，同比下降26.3%，单季度净利率为13.9%，同比下降5.8pct，主因基数相对较高。


　　风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，海外市场动销不及预期风险。

□.张.宇.光./.陈.钟.山    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司