汤臣倍健(300146)2025年三季报点评：Q3业绩显著改善 建议关注新品表现

事件：汤臣倍健25 年前三季度实现营业收入49.2 亿元，同比-14.3%；归母净利润9.1 亿元，同比+4.5%；扣非归母净利润8.3 亿元，同比+2.4%。其中，25Q3 实现营业收入13.8 亿元，同比+23.5%；归母净利润1.7 亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润1.3 亿元，同比扭亏为盈。


　　25Q3 业绩拐点显现，主品牌和“健力多”改善明显。


　　1）分品牌看：25 年前三季度，①主品牌“汤臣倍健”实现收入26.76 亿元，yoy-16.22%。②关节护理品牌“健力多”实现收入5.74 亿元，yoy-17.76%。其中25Q3“汤臣倍健”和“健力多”收入同比均实现快速增长，主要系24Q3 因产品迭代导致出货基数较低，以及今年新品的贡献。③“Life-Space”国内产品实现收入1.78 亿元，yoy-34.38%，主要受其聚焦的线下药店渠道拖累；境外LSG 业务则表现亮眼，实现收入7.20 亿元，yoy+13.64%（按澳元口径同比增长17.36%）。2）分渠道看：线下渠道调整仍在持续，药店客流及销售规模继续承压。经销模式下25年前三季度①线下渠道收入为24.67 亿元，yoy-20.62%。②线上渠道收入为23.88亿元，yoy-7.67%，降幅较上半年的13.78%明显收窄。


　　销售费用管控下，净利率同比显著改善。


　　1）25 年前三季度/25Q3 公司毛利率分别为68.55%/68.56%，同比+0.63/+3.25pcts，主要得益于线上高价值新品推出带来产品结构优化。2）25 年前三季度/25Q3 公司销售费用率分别为37.46%/43.98%，同比-4.87/-10.03pcts，主要系公司加强费用管控， 减少对广告费的投入。3）25 年前三季度/25Q3 管理费用率分别为7.53%/10.54%，同比+0.52/-2.71pcts。4）25 年前三季度/25Q3 研发费用率分别为1.13%/1.80%，分别同比-0.90/-2.35pcts，主要系委外研发未达预期，公司收到供应商退款，冲减委外研发费用。5）综合来看，25 年前三季度/25Q3 公司销售净利率达到19.21%/13.07%，同比+4.17/+14.68pcts。


　　渠道调整与新品推广并行，全年收入降幅有望收窄。


　　公司预计25 年全年收入将实现同比个位数下降，降幅较前三季度继续收窄。公司将通过多项举措推动业绩修复：1）持续产品创新与迭代：公司今年加快新品推出节奏，针对线上推出高价值新品如高纯度鱼油、儿童液体钙等，以及针对线下渠道推出高性价比新品（如钙DK、钙维生素e 蛋白粉等），有效改善了产品矩阵，成为驱动Q3 增长的关键动力，前三季度新品收入贡献已接近20%。2）深化全渠道改革：线下渠道持续优化，线上则加大对抖音等兴趣电商的投入，通过自建直播间等方式强化自播能力，寻找增量机会。随着各项改革措施逐步落地显效，公司25Q4经营有望持续改善。展望未来，公司计划从2026 年起以“再创业”心态全线出击，将优先追求收入的挑战性增长，收入增速或将快于利润增速。


　　盈利预测、估值与评级：考虑到市场竞争仍较激烈，需求较疲软，我们下调公司2025-2027 年归母净利润预测分别至6.88/7.98/8.79 亿元（ 分别下调13%/13%/14%），对应2025-2027 年PE 分别为31x/27x/24x，公司为膳食补充剂行业领导企业，行业仍具备增长前景，维持“增持”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧、食品安全问题、经济增速放缓压力加大。

□.陈.彦.彤./.汪.航.宇./.聂.博.雅    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司