新乳业(002946)：低温延续强势头 费用优化带动盈利提升

核心观点


　　25Q3 新乳业收入延续稳健增长态势，优化费用结构释放利润弹性。公司持续发力低温产品，如山姆芭乐酸奶月销持续较强，活润品类渗透率增强，积极拥抱新零售渠道，预计低温品类销售表现较好；常温品类预计延续低迷态势中高个位数下滑。费用端，降本增效优化费用，带动净利率提升1.42pcts 至7.78%。公司在新的五年规划指引下，推动“鲜立方战略”更深入落地实施，加快新场景新渠道布局，从品牌、销售、供应链等维度确定八个抓手增强公司极致新鲜的运营能力，强化公司以“鲜”为核心的市场定位。


　　事件


　　公司发布2025 年三季报


　　公司25Q1-3 实现营业收入84.34 亿元，同比+3.49%，归母净利润6.23 亿元，同比+31.48%，扣非归母净利润6.47 亿元，同比+27.62%。


　　公司25Q3 实现营业收入29.08 亿元，同比+4.42%，归母净利润2.26 亿元， 同比+27.67%， 扣非归母净利润2.36 亿元，同比+21.88%。


　　简评


　　新乳业延续稳健增长态势，预计低温新品渠道增长公司持续坚持“鲜立方战略”，发力低温产品，发挥自身产品研发能力，持续推出创新产品，积极拥抱新零售渠道，DTC 占比稳步提升。三季度，公司收入持续稳健增长，低温品类延续较好动销，维持双位数增长，常温品类在淡季销售相对较弱，预计中高个位数下滑。新品芭乐产能爬坡，山姆上新焦糖布丁，山姆月销处于相对较高水平；活润品牌在重点城市地铁等场所提升品牌曝光，延续上半年增长态势，产品力持续得到市场认可。公司新品持续贡献增长，三季度新品收入占比保持双位数并创新高。


　　费用优化释放利润弹性


　　25Q1-3 公司毛利率29.47%，同比+0.38pcts，归母净利率7.39%，同比+1.57pcts；25Q3 毛利率28.43%，同比-0.39pcts，归母净利率7.78%，同比+1.42pcts；


　　毛利率方面，三季度小幅下滑，预计系管理费用中的维修费用会计调整，此外渠道定制类产品占比提升，毛利率相对较低而费用投入少。


　　费用端，25Q1-3 销售费用率15.96%，同比+0.13pcts，管理费用率3.11%，同比-1.18pcts；2025Q3 销售费用率15.08%，同比-0.19pcts，管理费用率2.91%，同比-1.05pcts。


　　资产处置与减值方面，公司自营牧场优化牛群结构，25Q3 资产减值损失、资产处置损失分别为742 万元、1953万元，同比均有增加。


　　聚焦五年规划，推动“鲜战略”落实


　　2025 年公司将以“鲜立方战略”为核心，以“笃定核心价值、创造长期增长”为主线，努力实现收入增长、净利率提升持续兑现，推动公司实现有质量的增长。公司持续推进五年战略规划，坚持公司长期秉承的愿景、使命、价值观方面的基本内涵，对战略目标和战略方向进行了调整和精进，将“做大做强核心业务，提升企业价值，五年实现净利率倍增”确定为新的五年奋斗目标，并确立了做强低温、科技创新、内生为主、并购为辅、分布经营、区域深耕的战略实现路径。公司在新的五年规划指引下，推动“鲜立方战略”更深入落地实施，通过加强鲜价值传播，加快新场景新渠道布局，从品牌、销售、供应链等维度确定八个抓手增强公司极致新鲜的运营能力，强化公司以“鲜”为核心的市场定位。


　　盈利预测：预计2025-2027 年公司实现收入111.30、117.11、126.63 亿元，实现归母净利润7.09、8.27、10.18亿元，对应EPS 为0.82、0.96、1.18 元，对应PE 为20.66X、17.70X、14.38X。


　　风险提示：


　　1、食品安全风险：食品安全问题始终是消费者的关注热点，企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。2、原奶价格快速上行风险：乳品成本中直接材料占比较高，其中原奶及奶粉占比较大。近年来主要原奶进口地逐渐降低产能，叠加饲料成本高位，原奶成本若超预期上行，将影响企业盈利水平。3、行业竞争加剧风险：近年国内乳制品消费相对疲软，各品牌为了保证市场份额，费用投放力度较大，价格竞争现象频发，如果缺乏有效的经营举措，则公司有可能面临市场份额下降、经营业绩下滑、发展速度放缓的风险。

□.贺.菊.颖./.夏.克.扎.提.·.努.力.木    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司