汤臣倍健(300146)2025年三季报点评：全面调整 成效初显

公司发布2025 年三季报。25 年前三季度实现营收49.15 亿元，同比-14.27%；归母净利润9.07 亿元，同比+4.45%；扣非归母净利润8.27 亿元，同比+2.44%。


　　单Q3 实现营收13.83 亿元，同比+23.45%；归母净利润1.71 亿元，去年同期为-0.22 亿元；扣非归母净利1.33 亿元，去年同期为-0.24 亿元。


　　评论：


　　前期策略调整成效显现，新品放量带动增速转正。分渠道看，Q3 线上/线下分别实现收入7.04/6.69 亿元，分别同比+11.2%/+40%，主要系公司前期新品迭代以及产品适配渠道调整策略显效，新品放量带动线上线下增速均成功转正。线下增速超过线上，主要系公司于24Q3 推进健力多与蛋白粉新老切换、迭代慢于预期导致线下基数偏低。分品牌看，Q3 主品牌/健力多/Life-Space 国内产品/LSG 境外业务分别实现收入7.88/1.63/0.4/1.86 亿元，同比+41%/+52.3%/-34.4%/+7.5%，主品牌、健力多在低基数上实现高增，LSG 境外持续受益于跨境电商渠道红利延续稳健增势。整体来看，25Q3 收入超预期同增23%。


　　规模效应释放带动费率优化，成功实现扭亏为盈。Q3 公司毛利率为68.56%，同比+3.25pcts，主要系高毛利产品销售占比提升带动毛利率改善。销售/管理/研发/财务费用率为43.98%/10.54%/1.8%/-0.33%，同比-10.03pcts/-2.71pcts/-2.35pcts/-0.05pcts，销售费用绝对值同比基本持平，但收入规模效应释放带动费率全面优化，费率合计同比-15.15pcts，为盈利能力提升的主要贡献。最终25Q3 净利率同比提升14.68pcts 至13.07%，成功实现扭亏为盈。


　　调整策略初步显效，期待来年经营势能持续向上。今年以来公司积极调整，产品端加大推新，产品策略更为清晰，针对渠道间分化的消费趋势，线下围绕蛋白粉、钙、鱼油、维生素等“高质价比”基础赛道产品满足性价比消费需求，线上布局高品质差异化新品满足品类升级趋势，配合线下经销商和终端唤醒、线上高效费投和搭建直播间等渠道建设举措，调整成效已在显现，新品实现快速放量、收入贡献攀升至接近20%，带动Q3 经营向好。预计Q4 收入端延续Q3 稳增态势，收入降幅收窄至个位数的目标预计达成。展望26 年，公司预计以更加积极的态度全面拥抱线上等增势渠道，同步推进线下渠道精细化运作，有望带动经营势能持续向上。


　　投资建议：低基数下收入提速、盈利修复，关注后续新品放量和渠道经营进展，维持“中性”评级。受益于消费者健康意识提升，保健品行业持续扩容，但渠道剧烈变化以及需求细分化使得前期公司经营较为承压。考虑到汤臣作为保健品龙头，品牌优势深厚，面对环境变化积极变革调整，预计经营触底、期待后续势能向上，紧密关注后续新品放量和渠道经营进展。我们维持25-27 年业绩预测8.1/9.6/10.8 亿元，对应PE 分别27/22/20 倍，维持目标价13.5 元，对应26E PE 约22X，维持“中性”评级。


　　风险提示: 行业竞争加剧，销售不达预期，监管政策收紧，食品安全风险等

□.欧.阳.予./.范.子.盼./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司