深度*公司*晶合集成(688249)：新产品开拓稳步推进 4F2+CBA DRAM或释放外围电路代工机会

晶合集成发布2025 年三季报，公司2025Q3 营收同比保持较快增长，毛利率环比回升，公司积极推进OLED DDIC、CIS、车规级芯片、PMIC 等产品的开发，同时配套制程升级。随着DRAM 向4F2+CBA 架构升级，未来Fab有望迎来代工外围电路的机会。维持买入评级。


　　支撑评级的要点


　　公司2025Q3 营收同比保持较快增长，毛利率环比回升。晶合集成2025 年前三季度营收81.30 亿元，YoY+20%；毛利率25.9%，YoY+0.6pct；归母净利润5.50 亿元，YoY+97%。晶合集成2025Q3 营收29.31 亿元，QoQ+11%，YoY+23%；毛利率26.1%，QoQ+1.8pcts，YoY-0.7pct；归母净利润2.18 亿元，QoQ+11%，YoY+137%。根据公司披露的机构投资者调研纪要，截至2025年10 月15 日公司产能利用率依然处于高位，预计2025 年下半年产能将投放2 万片/月。


　　新产品线开拓叠加制程升级，未来增长可期。根据晶合集成2025 年半年度报告，公司已经实现40nm 高压OLED DDIC 批量生产、28nm 逻辑芯片持续流片、55nm 堆栈式CIS 全流程生产、55nm 逻辑芯片小批量生产、110nm MicroOLED 芯片小批量生产。根据公司披露的机构投资者调研纪要，28nm OLEDDDIC 将在2025 年底进入风险量产阶段；在汽车芯片领域，公司车规级DDIC和CIS 平台已经通过AEC-Q100 的认证；在PMIC 领域，公司已实现150nm和110nm PMIC 的量产，并在积极推进90nm PMIC 的研发。我们认为28~55nmOLED DDIC 和CIS、车规级芯片、PMIC 将成为公司未来的重要增长点。


　　4F2+CBA 技术有望释放Fab 代工外围电路的机会。根据半导体行业观察报道，存储厂商正在推动DRAM 6F2 技术向4F2+CBA 技术升级。4F2 架构相较于6F2 架构可以使DRAM 芯片面积减少约30%，且无需使用更小的光刻节点。CBA 架构是将外围电路和存储器阵列在不同的晶圆上加工，然后通过晶圆间混合键合堆叠在一起。我们认为4F2+CBA 架构有望成为未来DRAM发展趋势之一，届时存储厂可能将外围电路外包给专业的逻辑Fab 厂生产。


　　估值


　　截至2025 年10 月30 日收盘，公司总市值约723 亿元，对应2025/2026/2027年PE 分别为91.1/66.9/53.8 倍。维持买入评级。


　　评级面临的主要风险


　　市场需求不及预期。行业竞争格局恶化。产品研发进度不及预期。

□.苏.凌.瑶    .中.银.国.际.证.券.股.份.有.限.公.司