甘源食品(002991)：Q3营收环比改善 产品渠道调整成效逐步显现

公司发布2025 年三季报，Q3 收入/归母净利润分别同比+4.4%/-26.3%。Q3健康豆系列增长较好，量贩渠道、电商渠道动销顺利，传统渠道仍在调整，海外市场逐步推进，越南市场受政策影响阶段性受阻，长期仍具备潜力，泰国马来等其他国家陆续推进中。公司持续进行新品创新，看好风味坚果类潜力，积极拥抱高效能渠道。预计公司25-27 年EPS 分别为2.65、3.45、4.05 元，对应26 年16xPE 估值，维持“增持”评级。


　　Q3 收入/归母净利润分别同比+4.4%/-26.3%。公司发布2025 年三季报业绩，25Q1-Q3 公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润15.33/1.56/1.40亿元，同比-4.53%/-43.66%/-43.68%。单Q3 公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润5.88/0.82/0.76 亿元，同比+4.37%/-26.31%/-26.47%，收入环比改善。


　　Q3 量贩渠道、电商增长较好，海外市场逐步推进。分产品看，Q3 健康豆类系列增长较好，经典豆持续升级；坚果类计划精选风味坚果产品进行全渠道布局，明年推出相关风味坚果产品。分渠道看，Q3 量贩渠道和电商渠道通过新品动作及渠道建设工作动销改善，KA 及传统经销渠道优化，推进经销转直营，KA 直营环比有所提升。海外市场方面，越南今年受当地政策影响短期受阻，长期看仍有信心；泰国印尼马来目前已经所推进，铺货逐步展开，预计明年动销环比上升。


　　高毛利产品占比上升毛利率改善，净利率环比改善。25Q3 公司毛利率为37.1%，同比+0.3pct，毛利率同比改善，主要系产品结构变动、高毛利产品占比上升所致；费用侧，Q3 销售/管理/研发费用分别17.3%/3.7%/1.2%，分别同比+5.9pct/持平/-0.7pct，销售费用增幅较大主要系海外市场推广和渠道拓展费用增长所致。25Q3 实现归母净利率13.9%，同比-5.8pct，盈利能力短期承压，环比改善。


　　投资建议：营收环比改善，产品、渠道调整成效逐步显现。公司 Q3收入/归母净利润分别同比+4.4%/-26.3%。Q3 健康豆系列增长较好，量贩渠道、电商表现较好，传统渠道仍在调整，海外市场逐步推进，越南受政策影响阶段性受阻，长期仍具备潜力，泰国马来等其他国家陆续推进中。公司持续进行新品创新，看好风味坚果类潜力，积极拥抱高效能渠道。考虑到公司调整改革逐有成效，调整25-27 年归母净利润预测为2.5 亿/3.2 亿/3.8亿，预计25-27 年EPS 分别为2.65、3.45、4.05 元，对应26 年16xPE估值，维持“增持”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧、动销不及预期、产能释放不及预期、成本上涨

□.陈.书.慧./.胡.思.蓓    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司