森马服饰(002563)：25Q3业绩回暖 费用控制良好

25Q3 公司营收同比+7.31%，归母净利润+4.55%，单季利润恢复正增长。毛利率稳中有升，费用控制环比显效。预计25-27 年归母净利润分别为9.44 亿元、10.70 亿元、12.0 亿元，当前市值对应25PE15X、26PE13X，维持强烈推荐评级。


　　25Q3 业绩回暖。2025Q1-Q3：公司收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为98.44/5.37/5.15 亿元，同比+4.74%/-28.90%/-29.83%。2025Q3：公司收入/归母净利润/ 扣非归母净利润分别为36.95/2.12/2.19 亿元， 同比+7.31%/+4.55%/+13.11%，单季利润恢复正增长。


　　毛利率稳中有升，费用率增幅环比显著收窄。2025Q1-Q3：公司毛利率/净利率分别为45.12%/5.38%，同比+0.36/-2.62pct。2025Q3：毛利率/净利率分别为42.50%/5.69%、同比+0.06/-0.17pct。25Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为25.94%/3.53%/2.72%/-0.03%、同比+2.83/-1.34/+0.02/-0.28pct，期间费用率总体同比+1.24pct，增幅环比（25Q2 同比+11.29pct、25Q1 同比+5.90pct）大幅下降。


　　冬季备货影响短期现金流与存货周转效率。25Q3 经营活动净现金流-2.08 亿元。截至25Q3 末存货周转天数为191 天，同比+11 天；应收账款周转天数为42 天，同比+4 天。


　　盈利预测及投资建议。公司锚定零售转型的变革方向，在品牌精细化管理、海外业务拓展、AICG 技术深度赋能等关键领域持续发力，聚焦渠道能力提升。


　　考虑到国内终端消费的不确定性，预计公司2025-2027 年收入153.55 亿元、163.93 亿元、175.42 亿元，同比增长5%、7%、7%，归母净利润9.44 亿元、10.70 亿元、12.0 亿元，同比增长-17%、13%、12%。当前市值对应25PE15X、26PE13X，维持强烈推荐评级。


　　风险提示：终端零售及店效不及预期风险，线上流量成本侵蚀利润风险，存货减值风险等。

□.刘.丽./.唐.圣.炀    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司