华侨城A(000069)季报点评：关注高管履新带来的新变化

公司10 月30 日发布三季报，25Q1-3 实现营收170.2 亿元，同比-42%；归母净亏损43.7 亿元，同比增亏20.2 亿元。受房地产市场调整影响，公司亏损同比扩大，杠杆指标承压，仍需时间化解库存压力。维持“持有”评级。


　　财务压力化解仍需时日


　　2025Q1-3 公司同比增亏20.2 亿元至亏损43.7 亿元，主因：1、结转规模下降导致营收规模同比-42%至170.2 亿元，结转项目盈利能力偏弱，毛利率同比-4.66pct 至8.22%；2 资产减值损失同比增加3 亿至5 亿；3、联合营企业亏损同比增加3 亿至6 亿。截至2025Q3 公司合同负债同比-26%至315亿元，待结转资源相对24 年营收而言并不充裕，但由于现房库存较多，或能通过现房销售一定程度缓解营收下行压力。


　　杠杆指标有所削弱，华侨城集团增持护航公司发展


　　尽管公司2025Q1-3 保持正向经营性现金流净额49 亿元，同比+32 亿元、有息负债同比-5%，但由于货币资金收缩（同比-25%）和亏损对于权益的侵蚀，净负债率/扣预资产负债率/短债覆盖率（基于报表计算）分别较2024年末14.8/+0.3/-8.9pct 至146%/75%/65% ， 较2025 上半年末3.7/+0.1/-2.2pct，杠杆指标继续削弱。而公司控股股东华侨城集团作为国资委直管的大型央企，截至25 上半年末总资产4781 亿元、净资产921 亿元，25 年公开债融资达75 亿元，融资成本仅为3.25-3.62%，有望继续支持公司业务开展。且华侨城集团7 月15 日再次宣布增持计划，拟于未来6 个月回购公司1.1-2.2 亿元股份，截至10 月15 日已回购111 万元，彰显对公司发展的信心。


　　开发业务持续承压，董事长换届再出发


　　房地产市场仍在筑底回稳之中，公司去化压力犹存。2025Q1-3 合同销售金额132.5 亿元，同比-22%；合同销售面积89.3 万平，同比-19%，销售均价同比-4%至14838 元/平。公司上半年重启拿地，新增1 宗重庆地块，权益拿地金额4.6 亿元，Q3 无其他斩获。公司当下销售承压，投资谨慎，后续仍需关注去库存进展。此外，上半年公司旗下文旅项目累计接待游客3771万人次，同比+4%，客流有所恢复，但Q3 因华南地区天气影响游客出游，客流同比-9%，拖累2025Q1-3 总客流同比-1%至5950 万人次。值得注意的是，9 月公司原董事长退休、原总裁工作调动，新董事长吴秉琪履新同时兼任总裁，吴秉琪先生现为华侨城集团总裁，此前在华润置地、中国建筑等大型企业担任重要职位，期待公司在董事长换届后重新出发。


　　盈利预测与估值


　　考虑公司结转项目盈利能力低于我们此前预期，我们调高公司减值假设，下调合联营企业盈利能力假设，下调25/26/27 年EPS 至-0.64/-0.18/0.001 元（前值-0.50/-0.18/0.003 元），下调25BPS 为5.98 元（前值6.12 元）。


　　可比公司平均25PB 为0.49 倍，考虑到其文旅项目有望在消费复苏背景下迎来一定修复, 但公司仍需时间消化库存压力，我们认为公司合理25PB 为0.39x，目标价2.33 元（前值2.29 元，基于0.37x 25PB）。


　　风险提示：地产复苏不及预期的风险，流动性风险，文旅项目经营风险。

□.戚.康.旭./.陈.慎    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司