山煤国际(600546)：Q3自产煤毛利率环比提升 业绩环比较为稳定

事件:


　　2025 年10 月30 日，山煤国际发布2025 年三季报：2025 年前三季度，公司实现营业收入153.32 亿元，同比-30.20%；归母净利润10.46 亿元，同比-49.74%；扣非后归母净利润10.88 亿元，同比-50.23%；基本每股收益0.53 元/股，同比-49.52%；加权平均ROE6.35%，同比-6.54pct。


　　分季度看，2025 年第三季度，公司实现营业收入56.73 亿元，环比+9.98%；归母净利润3.91 亿元，环比-2.18%；扣非后归母净利润4.06亿元，环比-1.69%。


　　投资要点:


　　煤炭产销：2025 年前三季度原煤产量与自产煤销量同比齐升，贸易煤销量同比下滑。2025 年前三季度，公司实现原煤产量2664.14 万吨，同比+8.73%；商品煤销量3003.64 万吨，同比-9.28%，其中自产煤销量1,981.99 万吨，同比+5.31%，贸易煤销量1021.65 万吨，同比-28.50%。


　　2025 年三季度自产煤销量环比提升明显。2025 年三季度，公司原煤产量882.02 万吨， 环比+0.98% ； 销量1215.29 万吨， 环比+18.50%，其中自产煤销量947.43 万吨，环比+59.77%，贸易煤销量267.86 万吨，环比-38.07%。


　　煤炭价格：2025 年前三季度自产煤均价同比降幅大于成本同比降幅、吨煤毛利同比下滑：2025 年前三季度，公司煤炭平均售价为491.46 元/吨，同比-24.41%，其中自产煤均价509.31 元/吨，同比-24.72%，贸易煤均价456.82 元/吨，同比-25.77%。煤炭单位营业成本319.89 元/吨，同比-24.53%，其中自产煤单位成本253.83 元/吨，同比-13.30%，贸易煤单位成本448.02 元/吨，同比-24.89%。


　　煤炭单位毛利171.57 元/吨，同比-24.18%，其中自产煤单位毛利255.48 元/吨，同比-33.42%，贸易煤单位毛利8.80 元/吨，同比-53.47%。


　　2025 年三季度自产煤均价与单位成本均环比下降，毛利率环比提升：2025 年三季度，公司煤炭平均售价449.55 元/吨，环比-7.82%，其中自产煤均价457.96 元/吨，环比-13.27%，贸易煤均价419.79元/吨，环比-2.92%。煤炭单位营业成本270.18 元/吨，环比-20.70%，　　其中自产煤单位成本230.72 元/吨，环比-16.94%，贸易煤单位成本409.74 元/吨，环比-4.04%。煤炭单位毛利179.37 元/吨，环比+22.03%，其中自产煤单位毛利227.24 元/吨，环比-9.19%，自产煤毛利率49.62%，环比+2.23pct，贸易煤单位毛利10.05 元/吨，环比+85.42%，贸易煤毛利率2.39%，环比+1.14pct。


　　盈利预测与估值： 预计公司2025-2027 年营业收入分别为240/257/264 亿元， 归母净利润分别为15/19/21 亿元， 同比-35%/+31%/+9%；EPS 分别为0.74/0.97/1.06 元，对应当前股价PE 为14.59/11.16/10.22 倍。公司煤炭开采成本低，2025 年产量有提升空间，盈利能力强，分红可观，维持“增持”评级。


　　风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；贸易煤业务亏损风险；政策调控力度超预期风险等。

□.陈.晨    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司