新乳业(002946)：低温业务持续高增 盈利能力稳健提升

事件：公司发布公告，2025 年前三季度实现营收84.3 亿元，同比+3.5%；归母净利润6.2 亿元，同比+31.5%；扣非归母净利润6.5 亿元，同比+27.6%。


　　其中25Q3 营收29.1 亿元，同比+4.4%；归母净利润2.3 亿元，同比+27.7%；扣非归母净利润2.4 亿元，同比+21.9%。


　　低温业务延续快速增长，新品收入占比创新高。25Q3 公司收入同比+4.4%，在行业需求承压的情况下延续逆势增长。分产品看， 低温品类保持双位数增长， 其中低温酸奶“活润” 系列延续上半年良好增长态势；新品方面，25Q3收入占比保持双位数并创新高。分渠道看，公司DTC 渠道预计持续引领增长，与山姆渠道合作顺利，焦糖布丁等产品实现热销。


　　产品结构升级叠加费用优化，净利率稳健提升。25Q3 归母净利率为7.8%，同比+1.4pcts。具体拆分来看，毛利率为28.4%，同比-0.4pcts，主要系会计科目调整，且原奶成本红利边际减弱；伴随公司产品结构持续升级，预计毛利率还原到可比口径后仍然实现增长。销售费用率为15.1%，同比-0.2pcts，费用效率提升；管理费用率为2.9%，同比-1.1pcts，主要系口径变化。


　　“鲜立方”战略赋能下，公司α有望持续兑现。短期来看，收入端，25Q4 公司低温业务叠加新渠道布局， 有望延续良好增势， 同时常温业务有望逐步改善；利润端，低温业务将带动盈利能力持续提升，25Q4 资产减值损失亦有望优于去年同期。长期来看，收入端，低温品类渗透率提升的趋势不改，公司深耕低温赛道，坚持鲜立方战略，有望凭借精准卡位+产品创新+多个子公司的布局使得α持续兑现；利润端，即使在原奶价格进入新一轮周期后，产品结构持续升级、数字化能力不断提升，也将有效推动盈利能力长期提升。


　　投资建议：预计2025~2027 年收入分别同比+3.9%/5.7%/6.0%，归母净利润分别同比+31.4%/19.0%/15.8%，PE 分别为21/17/15X。考虑到公司低温业务高质量成长，盈利提升稳健提升，维持“推荐”评级。


　　风险提示：需求不及预期的风险，竞争加剧的风险，食品安全的风险。

□.刘.光.意./.彭.潇.颖    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司