恒顺醋业(600305)：整体收入承压 盈利能力改善

25Q3 公司收入/归母净利润分别同比-4.63%/+17.65%，收入承压盈利改善。25年公司新董事长上任后提出坚持醋主业发展的经营思路，前三季度看醋主业同比保持增长态势，带动盈利能力不断优化。我们认为公司品牌、产品在行业内均属优质，虽然阶段性承压但长期竞争力依然具备优势。建议对公司增加耐心，期待变革举措的落地与业绩改善的兑现。我们预计25-26 年EPS 分别为0.16元、0.19 元，对应25 年PE 为51X，维持“增持”投资评级。


　　25Q3 公司收入/归母净利润分别同比-4.63%/+17.65%，收入承压盈利改善。


　　公司发布2025 年三季报，2025 前三季度实现收入16.28 亿元，同比+6.30%，归母净利润1.42 亿元，同比+17.98%，归母扣非净利润1.19 亿元，同比+12.40%。其中单Q3 实现收入5.02 亿元，同比-4.63%，归母净利润0.31亿元，同比+17.65%，归母扣非净利润0.19 亿元，同比-22.76%，利润大幅下降主要受毛利率下滑拖累。Q3 现金回款5.18 亿元，同比-3.28%，慢于收入增速。合同负债0.59 亿元，同比+18.19%，环比减少0.55 亿元，经营性净现金流0.80 亿元，同比-15.52%。


　　醋主业稳健增长，酒系列下滑明显。1）分产品看，Q3 公司醋系列同比+7.33%，公司聚焦主业战略不断兑现；酒系列同比-16.30%，收入承压主要系消费力弱复苏下竞争压力增大，以及渠道拓展慢于预期所致，酱系列同比+11.29%。2）分战区看，Q3 东部战区同比-27.64%，北部/苏北/苏南/西南/中部战区分别同比+29.81%/-12.36%/+6.44%/+15.63%/-2.36%。3）分渠道看，Q3 公司线上/线下业务分别同比+17.39%/-7.13%。截止Q3 末公司经销商2095 个，环比Q2 增加46 个。


　　产品结构改善带动毛利率提升，促销加大研发投入增加。公司Q3 毛利率34.71%，同比-0.90pcts，主要受市场竞争加剧影响促销力度加大所致。销售费用率17.20%，同比-1.61pcts，费用投放效率提升，管理费用率4.98%，同比微降0.02pct。虽毛利率下降，但受益于费用端优化，Q3 公司归母净利率6.14%，同比+1.41pcts。


　　投资建议：整体收入承压，盈利能力改善。25Q3 公司收入/归母净利润分别同比-4.63%/+17.65%，收入承压盈利改善。25 年公司新董事长上任后提出坚持醋主业发展的经营思路，前三季度看醋主业同比保持增长态势，带动盈利能力不断优化。我们认为公司品牌、产品在行业内均属优质，虽然阶段性承压但长期竞争力依然具备优势。建议对公司增加耐心，期待变革举措的落地与业绩改善的兑现。我们预计25-26 年EPS 分别为0.16 元、0.19 元，对应25 年PE 为51X，维持“增持”投资评级。


　　风险提示：需求复苏不及预期、行业竞争加剧、成本大幅上涨、改革进展不及预期等

□.陈.书.慧./.任.龙    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司