鱼跃医疗(002223)：销售投入较大影响短期利润 产品研发+出海持续推进

公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营业收入65.45 亿元，同比增长8.58%；归母净利润14.66 亿元，同比下降4.28%；实现扣非净利润11.69 亿元，同比下降8.21%


　　分季度来看：2025 年单三季度公司实现营业收入18.86 亿元，同比增长9.63%，实现归母净利润2.63 亿元，同比下降35.99%；实现扣非归母净利润2.56 亿元，同比下降17.50%。利润同比下滑主因销售费用有所增加，包括工资奖金、电商平台及广告投入增加。


　　盈利能力方面，公司2025 年前三季度销售费用率18.83%，同比增加3.39pp，主要系公司加强全渠道品牌建设等；管理费用率5.18%，同比增加0.04pp；研发费用率6.79%，同比增加0.07pp；财务费用率-2.14%，同比增加0.04pp，公司2025 年前三季度毛利率50.35%，同比增长0.22pp；净利率22.40%，同比下降3.04pp。


　　呼吸治疗业务重点产品快速增长，血糖管理、急救业务不断推出新品。呼吸治疗类产品中，制氧机、呼吸机及面罩等均实现快速增长，在重点国家和地区实现突破。目前，公司与Inogen 的合作稳步推进，未来将借助其渠道资源进一步拓展美国市场，并强化双方供应链协同。在血糖管理业务方面，公司持续实现产品突破，上半年陆续推出Anytime4 及Anytime5 系列CGM 新品，推动该业务显著增长与市场份额快速提升。


　　面对日益激烈的市场竞争，公司将持续聚焦产品本身，投入充足资金与资源，力求关键技术突破，并通过拓宽渠道、提升品牌影响力等方式，进一步巩固在血糖管理领域的市场地位。同时，公司也积极布局持续监测领域的前沿技术，不断完善研发管线，为全球化长期发展奠定坚实基础。急救业务方面，10 月29 日，公司公告普美康除颤监护仪DefiMonitor XD5/XD6 系列产品获NMPA 批准注册，随着产品矩阵的持续丰富，将显著提升公司在急救市场的综合竞争力与品牌影响力，助力市场份额稳步增长。


　　海外业务表现亮眼，全球布局成效显著。前三季度海外收入保持高速增长。在东南亚市场，泰国地区表现持续强劲，公司正将其“从产品输出到生态共建”的本土化模式，逐步复制到印尼、越南等国。欧洲市场实现快速成长，呼吸治疗产品作为先导，成功进入多个重点国家。北美市场收入显著增长，与Inogen 的战略合作持续深化，相关产品注册工作正积极推进。南美市场于第三季度恢复快速增长，客户合作关系更加紧密。此外，公司还将进一步挖掘中东、非洲、独联体等区域的市场潜力。


　　盈利预测与估值：根据财报数据，考虑公司基石业务稳健发展，新业务及海外增长强劲，我们预计2025-2027 年营业收入85.37、96.85、109.45 亿元(+13%、+13%、13%)；预计归母净利润20.05、22.88、26.17 亿元(+11%、+14%、+14%)。公司当前股价对应2025-2027 年18、16、14 倍PE，考虑公司产品不断升级，国际化拓展较快，维持“买入”评级。


　　风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

□.祝.嘉.琦./.谢.木.青    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司