国瓷材料(300285)：Q3 MLCC粉及口腔板块价格下行影响利润率 新老业务转换期 待后续新产品放量

公司公告：前三季度实现收入32.8 亿元（YoY+10.7%），实现归母净利润4.89 亿元（YoY+1.5%），扣非归母净利润4.78 亿元（YoY+5.3%），其中25Q3 实现收入11.3 亿元（YoY+11.5%，QoQ-4.2%），归母净利润1.58 亿元（YoY+3.9%，QoQ-19.5%），扣非归母净利润1.57 亿元（YoY+7.8%，QoQ-19.1%），业绩基本符合预期。三季度各个业务板块保持稳健增长，拉动盈利同比提升，环比来看由于MLCC 粉体及口腔业务板块价格下行，收入及盈利环比有所回落。


　　电子材料板块：前三季度小幅增长，其中MLCC 粉体销售基本持平，价格为换取客户车规级以及AI级粉的新订单，而有所让利，因此MLCC 粉体的收入及毛利率有所下降，目前正在建设车规级及AI级粉体产能，预计明年逐步放量；电子浆料收入增幅较大；电子级氧化锆较为平稳。


　　催化材料板块：虽然三季度为传统淡季，但蜂窝陶瓷载体三季度销售同环比提升，得益于乘用车新车型的上量以及商用车公告数量增加，后续国内外客户有望同步发展。


　　生物医疗板块：收入保持增长，但盈利能力略有下降，主要由于粉体与瓷块竞争环境更为激烈，产品价格受影响所致。齿科粉方面，后续等待高端粉体放量，目前国内外客户已经对高端粉体的美学及性能认可；爱尔创毛利率同样受到产品价格下行影响而有所下滑，目前公司也在研发高端瓷块，后续有望通过产品结构升级带来口腔板块盈利能力提升。


　　新能源材料：传统产品氧化铝和勃姆石销量保持高速增长，受益于新能源电池的高速发展，但收入由于价格竞争影响同比增幅较小。此外，公司在固态电池电解质方面布局当中，公司与王琰博士成立合资公司，目前已经给客户送样，在核心指标如离子电导率、电化学稳定性等方面完成较好，目前专注产能建设环节。


　　精密陶瓷板块：其中陶瓷球主要受益于新能源客户增加，增速比较明显，但三季度来看，个别核心客户由于自身去库影响，使得陶瓷球销量增速放缓，此外公司正在开发人形机器人应用场景应用，寻找相关产业机会。赛创陶瓷基板方面，主要增量来自LED 业务以及陶瓷管壳业务，陶瓷管壳年中中标了低轨卫星订单，预计四季度和明年开始放量。


　　公司目前处于新老业务结构转换期，前三季度由于MLCC 粉体的价格让利以及口腔产品竞争激烈价格下行影响，以及产品结构变化（如低毛利的新能源材料业务占比提升等），使得前三季度公司毛利率同比下滑1.82pct 至37.83%，影响净利润率同比下降1.41pct 至16.8%。单三季度来看，MLCC 粉体价格持续下行，以及产品结构拖累影响，毛利率环比下滑2.61pct 至36.95%，费用端，主要为研发费用增加，使得净利润率环比下降3.47pct 至15.66%。后续公司持续拓展高附加值产品，如AI级及车规级MLCC 粉、低轨卫星用的陶瓷基板、海外蜂窝陶瓷产品、高端齿科粉体及瓷块等，逐步带来盈利能力持续提升。


　　盈利预测与估值：考虑MLCC 粉体及口腔医疗板块竞争激烈，下调盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润约6.35、7.13、8.28 亿元（原预测7.12、8.36、9.87 亿元），对应PE 约37、33、28 倍，目前公司处于新老业务转换期，固态电池、精密陶瓷等业务后续有望起量，因此维持“增持”评级。


　　风险提示：MLCC 粉需求不及预期；齿科材料拓展不及预期；精密陶瓷板块拓展不及预期；公司于9月收到交易所监管函，主要由于部分股东大会审议关联交易议案时，关联股东未回避表决，违反《创业板股票上市规则》相关规定，但与公司经营情况无关，特此提示。

□.赵.文.琪./.马.昕.晔    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司