漫步者(002351)季报点评：AI技术赋能耳机 海外渠道拓展打开增长空间

事件：


　　10 月30 日，公司发布2025 年第三季度报告，第三季度营收7.04亿元，同比下降8.14%；归母净利润0.998 亿元，同比下降15.57%;归母扣非净利润0.939 亿元，同比下降16.16%。


　　AI 耳机落地助推内销增长，全链路布局巩固优势2025 年公司第三季度公司研发费用率6.98%，研发费用投入同比增长11.70%。该投入已转化为具体产品成果，公司于2025 年推出LolliClip AI 等新品，并在多款产品中搭载豆包和 DeepSeek 双大模型，通过APP 实现多国语言实时语音转译功能，进一步巩固了其在智能音频领域的技术地位。值得关注的是，自3 月下旬以来，公司在国内市场加快主销价位段耳机新品的上市节奏，剔除子公司耳机产品尚未完全补位造成收入下降的影响，二季度内销耳机业务已实现同比环比双增长，印证 AI 转型战略初步见效。同时，公司全面布局多种形态的开放式耳机（OWS），已上市型号达十余款，形成对运动、通勤、商务等场景的全覆盖，并通过全球化布局与泰国、日本明星代言精准触达亚洲核心市场，构成产品与渠道一体化优势。我们认为，这种贯穿 AI 技术研发、全形态产品布局与海内外渠道拓展的全链路布局，是公司维持并扩大其竞争优势的核心动力。


　　海外渠道驱动增长，把握全球市场机遇


　　2025 年上半年公司出口营收达 3.10 亿元，同比增长 14.30%，渠道端的海外布局成为核心增长引擎。从行业机遇来看，2025 年上半年全球耳戴市场出货量达1.7 亿台，同比增长11.8%，开放式耳机出货量占比提升至10.1%，同比增速高达61.1%，海外市场需求持续释放。


　　公司依托海外运营能力提升、国际电商渠道扩张及用户口碑积累，推动出口业务快速增长，未来将凭借供应链与研发优势，结合海外本地化需求布局，持续拓宽海外市场渠道与收入来源，为长期增长注入动能。


　　投资建议：


　　我们预计公司2025 年~2027 年收入分别为32.23 亿元、35.85 亿元、40.03 亿元，归母净利润分别为5.21 亿元、5.92 亿元、6.58 亿元。


　　考虑到公司作为音频行业的知名品牌，且受益于AI 智能化与开放式耳机市场需求红利，给予26 年25 倍PE，对应目标价16.7 元，首次覆盖给予公司“买入-A”投资评级。


　　风险提示：行业竞争激烈、技术迭代冲击；原材料价格、能源价格和人工成本上涨。

□.马.良    .国.投.证.券.股.份.有.限.公.司